鄭志剛：一個(gè)兼顧民資利益，使民資激勵相容，鼓勵民資積極參與混改的國企改革政策將幫助民資形成未來(lái)發(fā)展的穩定預期，增強民資投資的信心。

國企改革無(wú)疑是中國過(guò)去四十年改革開(kāi)放的縮影。弗里德曼曾經(jīng)有過(guò)一個(gè)十分形象的說(shuō)法：“花自己的錢(qián)辦自己的事，既講效率又講節約;花自己的錢(qián)辦別人的事，只講節約不講效率;花別人的錢(qián)辦自己的事，只講效率不講節約;而花別人的錢(qián)辦別人的事，則既不講節約也不講效率”。而以往所有者缺位下的國企負責人成為弗里德曼眼中“花別人錢(qián)辦別人事”的典型。如何解決所有者缺位問(wèn)題始終是過(guò)去四十年來(lái)國企改革探索的主旋律和決定未來(lái)國企改革成敗的關(guān)鍵。

理論上，集體享有所有者權益的股東一方面以出資額為限承擔公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(責任)，另一方面通過(guò)在股東大會(huì )上投票表決對公司發(fā)展重大事項進(jìn)行最后裁決(權利)。因而，與其他利益相關(guān)者相比，責任和權利對稱(chēng)的股東不僅有動(dòng)機而且有法律賦予和保障的權利來(lái)監督經(jīng)理人。過(guò)去四十多年的國企改革，在現代產(chǎn)權理論的指導下，圍繞如何通過(guò)“資本社會(huì )化”，引入“股東”，以解決國企所面臨的所有者缺位問(wèn)題進(jìn)行了以下三個(gè)階段的嘗試。

第一階段是從上個(gè)世紀80年代開(kāi)始的通過(guò)股份合作制實(shí)現在企業(yè)內部員工的“資本社會(huì )化”階段。1984年北京天橋百貨股份有限公司的改革中，允許職工購買(mǎi)或以其他形式持有本企業(yè)股份，形成股份制企業(yè)(參見(jiàn)江平,卞宜民，“中國職工持股研究”，《比較法研究》,1999(Z1):399-410)。然而，股東與員工身份的利益沖突和普惠制下的員工持股計劃形成的相互搭便車(chē)導致的激勵不足，并沒(méi)有使股份合作制走多遠。

第二階段是上個(gè)世紀90年代開(kāi)始的通過(guò)直接上市和股份制改造實(shí)現“資本社會(huì )化”階段。直接上市和股份制改造使資本社會(huì )化突破一個(gè)企業(yè)內部，在全社會(huì )范圍內開(kāi)展。國企股份制改造直接推動(dòng)了上個(gè)世紀90年代初中國資本市場(chǎng)的建立。在一定意義上，中國資本市場(chǎng)建立很重要的目的之一就是服務(wù)國有企業(yè)股份制改造。部分經(jīng)過(guò)重組資產(chǎn)優(yōu)良的國有企業(yè)得以?xún)?yōu)先上市，建立規范的公司治理構架，使這些國企開(kāi)始向現代企業(yè)制度邁進(jìn)。北京大學(xué)光華管理學(xué)院厲以寧教授名噪一時(shí)的“靚女先嫁”理論就是在當時(shí)的背景下提出來(lái)的，厲教授本人由此也被稱(chēng)為“厲股份”。

除了部分國企直接上市完成資本社會(huì )化，其余的國企則通過(guò)重塑?chē)�有資產(chǎn)管理體系，明確出資人職責和建立規范董事會(huì )制度，逐步在國資和受?chē)鴦?wù)院委托履行出資人責任的國資委之間建立起資本鏈條連接下的基本概念和初步邏輯。在一定意義上，經(jīng)過(guò)第二階段的改革，國企至少在形式上完成了“股份制改造”。剛剛去世的前國資委主任李榮融先生受到業(yè)界很多人的深切緬懷，一方面是他在任上完成了國有資產(chǎn)管理體系的初步構建，明確了出資人職責，另一方面則是在國企內部大力推行與現代企業(yè)制度相適應的董事會(huì )制度。

盡管無(wú)論是通過(guò)直接上市實(shí)現全社會(huì )范圍的資本化，還是通過(guò)明確出資人職責和規范董事會(huì )制度在國企中普遍建立起來(lái)的資本鏈條的概念和邏輯，雖然在形式上完成了股份制改造，但令人感到不無(wú)遺憾的是，第二階段國企改革并沒(méi)有從根本上真正解決國企長(cháng)期以來(lái)面臨的所有者缺位問(wèn)題。

首先，股份制改造完成形成的國資“一股獨大”使外部分散股東無(wú)法實(shí)質(zhì)參與公司治理，為國企形成內部人控制格局提供了制度溫床。國資在股權結構上的“一股獨大”，使得國資大股東及其代理人對上市公司的公司治理“大包大攬”看似具有法理層面的合理性，導致盈利動(dòng)機明確的外部分散股東缺乏監督的有效機制和實(shí)現途徑;董事長(cháng)主要的監督并非來(lái)自股東，而是來(lái)自“山高皇帝遠”的上級部門(mén);而數量上與外部分散股東相比少得多的上級部門(mén)的部分領(lǐng)導顯然被董事長(cháng)通過(guò)各種合法或不法途徑“搞定”容易得多。這使得僅僅依靠上級監督的董事長(cháng)逐步成為在中國國企中盛行的內部人控制格局的核心。

其次，股份制改造完成的同時(shí)，在中國資本市場(chǎng)逐步形成了復雜的金字塔控股結構，延長(cháng)了委托代理鏈條，進(jìn)一步加劇了形成內部人控制格局的可能性。作為股份制改造建立資本鏈條的概念和邏輯的副產(chǎn)品，國資逐步形成了復雜的金字塔控股結構。國資委通過(guò)控股集團母公司間接控股子公司以及孫公司。處于金字塔式控股結構下的國企由此延長(cháng)了該國企董事長(cháng)與最終承擔責任的納稅人之間的委托代理鏈條。在中國一些動(dòng)輒鏈條長(cháng)達7、8層，控股、參股上千家法人機構的國企控股集團中，董事長(cháng)除了向直接控股的上一級大股東負責外，最終能夠為他做出的錯誤決策承擔責任的國有資本如何“保值和增值”，以及國有資本背后的真正出資者“納稅人”的權益如何保障的問(wèn)題往往并不在他的考慮之列。這使得在金字塔控股結構下作為大股東代表，受到大股東“信任”的董事長(cháng)往往成為國有資本該層級的實(shí)際控制人。伴隨著(zhù)金字塔控股結構下委托代理鏈條的逐級延長(cháng)，“所有者缺位”下導致的“內部人控制”現象將更加嚴重。

我們注意到，在英美分散的股權結構下，一方面由于股權高度分散，不存在大股東;另一方面股東為了激勵經(jīng)理人，不斷向其提供股權激勵，使其一不小心成為最大股東。經(jīng)理人由此具備成為英美股權分散公司中潛在內部人的可能性。而在中國國有企業(yè)中，并不被允許成為股權激勵對象的董事長(cháng)由于一股獨大下的大股東的“信任”，同樣具備了成為內部人的潛質(zhì)。在國企中，為董事長(cháng)做出錯誤決策最后承擔責任的是名義上屬于國家最終由納稅人埋單的國有資本，而做出決策的卻是并不需要承擔最終責任的董事長(cháng)。

因而，國企改革第二階段所推行的股份制改造雖然在國企中普遍建立起來(lái)資本鏈條的概念和邏輯，但在各級國企中卻形成了代表大股東的董事長(cháng)內部人控制的格局，作為國企改革初衷的所有者缺位問(wèn)題并沒(méi)有從根本上得到解決。事實(shí)上，作為國企改革實(shí)踐的親歷者和見(jiàn)證者，中國企業(yè)改革與發(fā)展研究會(huì )會(huì )長(cháng)，中國建材集團前董事長(cháng)宋志平先生對此有清醒認識。他曾經(jīng)說(shuō)，“過(guò)去搞股份制改革不太成功，是因為只解決了從市場(chǎng)募集資金的問(wèn)題，并沒(méi)有把市場(chǎng)機制真正引入企業(yè)，依然保留‘國有控股’的帽子，按國有企業(yè)管理的老辦法參照執行，企業(yè)沒(méi)有換發(fā)出應有的內在動(dòng)力和市場(chǎng)活力”。

作為沒(méi)有根本解決所有者缺位問(wèn)題的證據，我們看到，在那些已經(jīng)通過(guò)上市完成“資本社會(huì )化”的國有上市公司，作為控股股東國資往往持有控制性股份，形成“一股獨大”的治理范式和以董事長(cháng)為核心的內部人控制格局。盡管上市公司作為優(yōu)秀企業(yè)的代表已經(jīng)在現代企業(yè)制度的創(chuàng )立和公司治理規范上邁出了至關(guān)重要的一步，但散戶(hù)無(wú)法有效參與公司治理和形成股權制衡的結果是，使國有控股上市公司長(cháng)期業(yè)績(jì)表現低于對照的上市民企。而對于那些并沒(méi)有通過(guò)上市完成資本社會(huì )化的國企，缺乏權力制衡的治理構架使這些企業(yè)的效率更加低下，業(yè)績(jì)表現更加糟糕。

國企在經(jīng)歷了上個(gè)世紀前總理朱镕基主導的90年代末改制帶來(lái)的短期改革紅利消失后，陷入新的發(fā)展困境，很多國企成為僵尸企業(yè)和面臨產(chǎn)能過(guò)剩所帶來(lái)的效益下滑。與此同時(shí)，普通公眾和國際社會(huì )對國資通過(guò)壟斷經(jīng)營(yíng)、高額補貼而獲得的不公平競爭現狀存在普遍不滿(mǎn)。我們看到，正是在上述兩方面的現實(shí)背景下，中國于2013年啟動(dòng)以所有制混合為典型特征的新一輪國企改革。

針對已經(jīng)完成資本社會(huì )化的國有上市公司和尚未上市的國資公司治理存在的缺乏權力制衡和有效監督的現狀，新一輪國企混改明確提出，把引入盈利動(dòng)機明確的民資背景的戰略投資者，實(shí)現所有制的混合，作為國企改革新一輪“資本社會(huì )化”的重點(diǎn)。我們理解，其根本目的在于解決以往國企股份制改造尚未解決的如何使所有者真正“上位”的問(wèn)題。

這些新引入的民資背景戰投一方面與國資共同承擔企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險，另一方面他們可以借助股東會(huì )和董事會(huì )等治理平臺，積極利用法律賦予和保障的權利來(lái)監督經(jīng)理人，使公司治理的權威重新回歸到股東，實(shí)現國企向現代企業(yè)制度的轉化。因此，在上述意義上，2013年以來(lái)積極推進(jìn)的國企混改是在中國四十年國企改革“資本社會(huì )化”路徑延續的基礎上，圍繞已經(jīng)引入的股東如何真正“上位”展開(kāi)的新的改革嘗試，標志著(zhù)國企改革圍繞資本社會(huì )化改革思路已進(jìn)入第三階段。經(jīng)過(guò)長(cháng)達五年的試水，目前國企混改進(jìn)入攻堅階段。按照國資委主任郝鵬先生的說(shuō)法，“未來(lái)三年是國有企業(yè)改革的關(guān)鍵歷史階段”，國資委為此將著(zhù)手研究制定國有企業(yè)改革三年行動(dòng)方案。

需要說(shuō)明的是，盡管股份制改造并沒(méi)有實(shí)現解決所有者缺位的國企改革目的，但它卻為今天以所有制混合為特征的國企改革深入推進(jìn)營(yíng)造了有利的制度環(huán)境和創(chuàng )造了積極的外部條件。對于已經(jīng)建立資本鏈條的非上市公司，在資本平臺引入民資背景戰投將不僅有助于解決所有者缺位問(wèn)題，而且有助于國有資產(chǎn)管理體系從以往的“管人管事管企業(yè)”向“管資本”轉換。而對于那些已經(jīng)通過(guò)上市完成形式上的所有制混合的國有上市公司，國資控制性股份在資本市場(chǎng)的讓渡將成為引入盈利動(dòng)機明確的戰投，使所有者上位十分便捷的手段。相比于非上市國有企業(yè)的混改，借助資本市場(chǎng)實(shí)現的國企混改往往具有較低的治理結構改善和經(jīng)營(yíng)機制轉化成本。作為上市公司的中國聯(lián)通成為“央企混改第一股”與借助資本市場(chǎng)這一平臺實(shí)現混改的便捷和效率有很大關(guān)系。未來(lái)中國資本市場(chǎng)依然將成為國企混改實(shí)現可資憑借的重要平臺。

作為第二階段股份制改造的國企改革延續，我們注意到，一些國有上市公司通過(guò)國有控制性股權的受讓?zhuān)�完成上一階段股份制改造遺留下來(lái)的問(wèn)題。新近的例子是格力集團通過(guò)受讓格力電器15%股權給董明珠通過(guò)有限合伙投資協(xié)議構架具有影響力的珠海明駿，實(shí)現了傳統國企格力的有序傳承。在一定意義上，通過(guò)股改，格力最終走完國企改制的“最后一公里”。在12月13日舉辦的2019央視財經(jīng)論壇上，國務(wù)院國資委秘書(shū)長(cháng)彭華崗先生也表示，國企要加快從不具競爭優(yōu)勢的非主業(yè)領(lǐng)域退出的步伐。因此，我們看到，國企混改將有助于通過(guò)引入民資背景的戰投真正解決國企面臨的所有者缺位問(wèn)題，進(jìn)而推動(dòng)國企經(jīng)營(yíng)機制和管理體制的根本改變。

事實(shí)上，作為國企改革“資本社會(huì )化”的第三階段，國企混改作用將不限于國企本身，對于遏制中國近年來(lái)出現的經(jīng)濟下行趨勢同樣具有十分重要的作用。國企混改首先將通過(guò)推動(dòng)經(jīng)營(yíng)機制和管理體制的轉化，提升國企自身的效率，以此釋放國企的活力;與此同時(shí)，國企混改將為民資以戰投方式參與混改提供了更多的實(shí)現途徑，有助于增加民資投資渠道，拓寬民資發(fā)展空間。一個(gè)兼顧民資利益，使民資激勵相容，鼓勵民資積極參與混改的國企改革政策將幫助民資形成未來(lái)發(fā)展的穩定預期，增強民資投資的信心。而有效率的國資和有信心的民資無(wú)疑將構成中國未來(lái)新一輪經(jīng)濟增長(cháng)的雙引擎。

來(lái)源:國資管理

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

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