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 　　導語(yǔ)：十八屆三中全會(huì )以來(lái)，一系列頂層文件相繼出臺，探路國企混改東風(fēng)中的“員工持股”�；旌纤�有制改革是國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股、相互融合，推行員工持股計劃與引入非公有資本如何相輔相成，其具體操作模式又該如何選擇?

　　從2014年6月至今(2016年6月)上市公司總共發(fā)布或實(shí)施了530個(gè)員工持股計劃，其中企業(yè)性質(zhì)屬于央企國資控股(14個(gè))、省屬?lài)�資控股(30個(gè))和地市國資控股(21個(gè))的共有65個(gè)，占比12.26%。國有企業(yè)對推行員工持股計劃興趣漸濃。

　　一、引入非公有資本推行員工持股計劃的良性互動(dòng)

　　1. 員工持股計劃引進(jìn)“新股東”，股權多元化助力國企混改。

　　國有企業(yè)由于“所有者缺位”，容易出現“內部人控制”、效率低下等問(wèn)題。通過(guò)引入非公有資本，能夠發(fā)揮其靈活性和創(chuàng )新性，提高公司的效率。通過(guò)實(shí)行員工持股計劃，讓員工成為“新股東”，參與公司的重大決策，能夠有效提高員工積極性。在引入非公有資本的同時(shí)推行員工持股計劃，將使公司形成國有股、民營(yíng)股、員工股相結合的三元股權結構，三足鼎立，相互平衡，相互促進(jìn)，發(fā)揮各自的優(yōu)勢。國有股東資本雄厚、融資便利，民營(yíng)股東靈活創(chuàng )新、注重效率，員工股東當家作主、干勁十足。員工持股計劃作為集體持股的一種形式，能夠滿(mǎn)足國家對于國企改革“鼓勵集體資本融合”、“建立激勵約束長(cháng)效機制”的需求。多元化的產(chǎn)權主體為實(shí)現完善的法人治理結構奠定了基礎，將提高公司的資源配置效率，實(shí)現國企混合所有制改革的目標。

　　2. 引入非公有資本提供了新契機，為員工持股計劃保駕護航。

　　我國的員工持股實(shí)踐曾經(jīng)歷“三起三落”。第一階段產(chǎn)權制度改革中的員工持股實(shí)踐，始終伴隨著(zhù)強制集資的質(zhì)疑，也發(fā)生了內部職工股超比例、超范圍發(fā)行以及關(guān)系股、權力股等情況，被國家體改委叫停;第二階段國有企業(yè)公司制改造過(guò)程中的員工持股實(shí)踐，存在大量短期減持套現致富、對二級市場(chǎng)構成嚴重沖擊的現象，被中國證監會(huì )叫停;第三階段的管理層股權激勵與MBO實(shí)踐，在國有資產(chǎn)流失的質(zhì)疑聲中，被財政部叫停。三次失敗既有制度不健全的原因，又有企業(yè)內部缺乏制衡和監督而導致利益輸送的問(wèn)題。在引入非公有資本之后，股權多元化使得決策者在權力上有所掣肘，從而保證員工持股方案更加科學(xué)合理。非公有的投資主體為了自己的利益會(huì )發(fā)揮有效的監督作用，防止別有用心的管理者或投資主體趁虛而入，借混改之名侵吞國有資產(chǎn)，保障員工持股計劃的推行。

　　二、國企員工持股計劃的操作模式總結與建議

　　國企員工持股計劃的具體操作模式涉及多層面，員工范圍、持股分配尚需確定，股票來(lái)源、資金來(lái)源也不可含糊。

　　(一)員工范圍和持股分配

　　從面向對象的角度看，員工持股計劃通常面向上市公司全體員工。但對于國有企業(yè)來(lái)說(shuō)，全員持股相當于全員福利，可能演變成全員集資，無(wú)法產(chǎn)生激勵效應。如果只面向管理層，可能出現經(jīng)營(yíng)者持股、管理層收購，使得員工持股變成極少數人的福利，并出現嚴重的國有資產(chǎn)流失現象。員工持股作為一種中長(cháng)期激勵制度，其目的是吸引和留住員工，并讓他們更加努力地工作。因此參與員工持股計劃的員工應該是相對不可替代的員工，但又不限于少數高管。據報，國有企業(yè)員工持股試點(diǎn)的頂層指導文件已報送國務(wù)院，員工持股對象將是“管理層及骨干員工”。骨干員工如何認定，是確定持股對象的關(guān)鍵。

　　根據《關(guān)于上市公司實(shí)施員工持股計劃試點(diǎn)的指導意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)《指導意見(jiàn)》)，上市公司員工持股累計不得超過(guò)公司股本總額的10%，單個(gè)員工所獲股份累計不得超過(guò)股本總額的1%。這從持股比例上限制了國資流失和少數人獲利的情況。從2014年6月至今已經(jīng)實(shí)施完成的8個(gè)國有控股上市公司員工持股計劃中，員工股比例相對于國有股比例很低。一方面，這是在吸取歷史教訓基礎上的謹慎作法，但另一方面，偏低的員工持股比例也使得激勵效果不足，股權制衡作用較低，員工持股計劃對混改的作用十分有限。如果能在試點(diǎn)的基礎上，適當放開(kāi)員工持股比例，將對員工發(fā)揮“主人翁”精神起到極大的促進(jìn)作用。

　　在股份分配上，為保證員工持股計劃產(chǎn)生的激勵效應，不能在全體員工中平均分配，而應建立完善的考評分配機制。專(zhuān)業(yè)技術(shù)和關(guān)鍵業(yè)務(wù)的領(lǐng)軍人才掌握了更多的知識和技能，積累了更多的經(jīng)驗，持股分配應向這些人力資本更高的員工傾斜，讓他們拿到更多股票。

　　(二)股份來(lái)源

　　對于國有控股上市公司來(lái)說(shuō)，員工持股計劃中獲得的股票主要有以下幾種來(lái)源：(1)上市公司回購本公司股票;(2)二級市場(chǎng)購買(mǎi);(3)認購非公開(kāi)發(fā)行股票;(4)股東自愿贈與;(5)法律、行政法規允許的其他方式。從合理性來(lái)看，控股股東無(wú)償贈與存在著(zhù)明顯的國資流失問(wèn)題;在股價(jià)相對較低時(shí)，可以謹慎使用上市公司回購股票和二級市場(chǎng)購買(mǎi)的方式，但存在持股成本不確定的風(fēng)險，對于追求穩定的國企員工激勵作用有限;上市公司回購股票的回購價(jià)格與售給員工的股價(jià)之間差額不宜過(guò)大，否則會(huì )侵害其他股東的利益。而非公開(kāi)增發(fā)的方式目前最受青睞，在2014年6月至今的65個(gè)國有控股上市公司員工持股計劃中，采用非公開(kāi)發(fā)行股票的有50個(gè)。這種方式最適合國有上市公司：第一，防止了原有投資主體的股權被剝奪;第二，股票價(jià)格不低于定價(jià)基準日前20個(gè)交易日股票交易均價(jià)的90%，購買(mǎi)價(jià)格公正而穩定，雖然鎖定期較長(cháng)，但容易被國企員工接受;第三，需要證監會(huì )審批，使得國企領(lǐng)導的責任較小。

　　對于國有非上市企業(yè)來(lái)說(shuō)，因為不存在二級市場(chǎng)，只能采用增資擴股和轉讓存量股權的方式。對于國有的有限責任公司，需要先進(jìn)行股改，再設立員工持股計劃。因為沒(méi)有二級市場(chǎng)價(jià)格作為參考，定價(jià)是一個(gè)難題，定價(jià)過(guò)低容易造成國資流失，定價(jià)過(guò)高則會(huì )導致激勵不足。從防止國資流失的角度來(lái)看，增資擴股優(yōu)于轉讓存量股權的方式。而在即將出臺的國企員工持股頂層方案中，據說(shuō)也是傾向“增量?jì)?yōu)先”，通過(guò)增資擴股、出資新設方式實(shí)現員工持股。

　　(三)資金來(lái)源

　　現有的上市公司員工持股計劃主要通過(guò)員工自籌、員工自籌與股東借款或股東擔保相結合、提取獎勵基金三種方式解決資金來(lái)源。

　　目前大多數國有控股上市公司在資金來(lái)源上采取了員工自籌的方式，員工使用合法薪酬、自籌資金以及法律、法規允許的其他方式參與員工持股計劃。

　　對于股東借款或股東擔保，有的公司控股股東及(或)其關(guān)聯(lián)方以其自有資金向員工持股計劃提供借款支持，借款期限為員工持股計劃的存續期，如雙塔食品;有的員工持股計劃通過(guò)委托設立資產(chǎn)管理計劃，把份額分為優(yōu)先級和進(jìn)取級，員工持股計劃的資金用于全額認購資產(chǎn)管理計劃中的進(jìn)取級份額，優(yōu)先級份額按照約定的固定收益率優(yōu)先獲取收益，由大股東認購或提供擔保，如廣東鴻圖和合眾科技。但證監會(huì )上半年通過(guò)窗口指導，禁止三年期定增中出現結構化設計，因此這種結構化方式未來(lái)可能只能用于二級市場(chǎng)持股。

　　另有一些上市公司選擇設立獎勵基金，按照公司上年度凈利潤的一定比例提取基金，專(zhuān)項用于員工持股計劃(如龍凈環(huán)保)，然而國有控股上市公司無(wú)一采用。對于國有企業(yè)的員工持股計劃來(lái)說(shuō)，使用獎勵基金的形式相當于讓員工持股計劃成為職工薪酬的一部分，讓原有股東負擔員工持股計劃的成本費用，應對職工薪酬的總額適當限制�？毓晒蓶|提供借款或擔保的形式下，通過(guò)資產(chǎn)管理計劃的份額分級，員工持股計劃的收益或損失被擴大，激勵效應也得以放大：若股價(jià)上升且漲幅超過(guò)優(yōu)先級固定收益率，則員工的收益率超過(guò)股票的漲幅;若股價(jià)下跌或雖上升但漲幅低于固定收益率，則員工的損失率高于股票跌幅，或者收益率低于股票漲幅。對于國有公司來(lái)說(shuō)，直接或間接的借款或擔保雖然加大了對員工的激勵作用，促進(jìn)了員工持股計劃的實(shí)施，但控股股東起到了兜底的作用，有國資流失的嫌疑。因此，國有公司最適合采用員工自籌的方式。

　　綜上所述，面向管理層及骨干員工，以非公開(kāi)增發(fā)或增資擴股的方式解決股份來(lái)源，以員工自籌的方式解決資金來(lái)源，是國企員工持股計劃的推薦模式，也是較容易順利推行的模式。在這種模式下進(jìn)行細節創(chuàng )新，或將是未來(lái)國企發(fā)展員工持股的主要方向。

文章摘自《中國投資咨詢(xún)》