2019年，國資國企改革需要市場(chǎng)參與者重視。一方面，從政策推進(jìn)看，國改“1+N”政策體系已完備，配套細化政策基本完善;另一方面，從財政約束看，地方財政壓力在土地財政及結構性去杠桿的約束下，部分地區財政收支壓力凸顯。上述兩方面與國企本身的改革進(jìn)程交織，國資國企改革將實(shí)質(zhì)性步入深水區。預期今年無(wú)論是中央還是地方，國企改革勢必將加速推進(jìn)，對于A(yíng)股而言，國資國企改革是一條值得重點(diǎn)關(guān)注的線(xiàn)索。

國企改革是一道長(cháng)期歷史命題，縱觀(guān)此前數輪國改，都帶有產(chǎn)業(yè)結構調整的深刻烙印。著(zhù)眼本輪供給側結構性改革背景下的產(chǎn)業(yè)升級，國有資本不可或缺，國企改革勢在必行。歷史回顧來(lái)看，中國長(cháng)期處于從“漸進(jìn)式雙軌制”向完善的市場(chǎng)經(jīng)濟體制轉型的過(guò)程中。這也衍生出了國企改革周期與中國經(jīng)濟周期的高度相關(guān)性，國資國企改革的每一輪進(jìn)程都深刻映射著(zhù)中國經(jīng)濟的鏗鏘步伐。回顧前兩輪國有企業(yè)高速發(fā)展的黃金年代，都伴隨著(zhù)中國經(jīng)濟的階段性騰飛：

① 上世紀70年代末期-90年代初期，國營(yíng)資本占據絕對主導地位，輕紡化工業(yè)的崛起帶來(lái)了國營(yíng)企業(yè)的第一個(gè)黃金時(shí)代，同期中國經(jīng)濟也迅速擺脫泥沼創(chuàng )下一輪高峰。

② 其后經(jīng)歷了亞洲金融危機，在經(jīng)濟過(guò)熱后的宏觀(guān)調控與嚴重的產(chǎn)能過(guò)剩下，國有企業(yè)大面積虧損。“三年脫困”用“抓大放小”、成立四大資產(chǎn)管理公司、債轉股等多種方式順利化解“危機”，經(jīng)濟企穩。

③ 2008年金融危機前，是中國重要的重工業(yè)化時(shí)期，減掉包袱的國有企業(yè)在這一輪由輕工業(yè)向重工業(yè)轉型的結構調整中迎來(lái)又一發(fā)展機遇，經(jīng)濟增速也再上一個(gè)臺階。核心原因在于當時(shí)以投資拉動(dòng)為主的經(jīng)濟發(fā)展模式對煤炭、石油、電力、鋼鐵等資源品和機械、交通設備等的需求快速提升，而這些領(lǐng)域恰是國有資本的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。4)如今在新一輪產(chǎn)業(yè)結構調整期，經(jīng)濟換擋的同時(shí)勢必也將伴隨著(zhù)國企改革深入推進(jìn)。

2019年，國改“1+N”政策體系已基本就位，細化政策不斷落地，疊加地方財政壓力加大，成為推動(dòng)國改全面提速的核心驅動(dòng)力。目前，在“1+N”的政策框架下各項國改配套政策已逐一落地，2018年初以來(lái)，分別出臺了《上市公司國有股權監督管理辦法》(36號文)、《關(guān)于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見(jiàn)》、《中央企業(yè)工資總額管理辦法》、《中央企業(yè)負責人經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)考核辦法》及《改革國有資本授權經(jīng)營(yíng)體制方案》等文件，對上市公司國有股權轉讓、國企去杠桿、國企激勵機制等較為核心的問(wèn)題作出了詳細的改革規定。此外，今年中央減稅降負超2萬(wàn)億，疊加土地財政受限，地方政府財政壓力加大，是今年推動(dòng)國企改革尤其是地方國改的核心驅動(dòng)力。

目前，國企改革尤其是地方國改正在不斷加速，其中股權類(lèi)交易是最主要的資本運作工具。自去年下半年以來(lái)，地方國企的改革動(dòng)力和活躍度在不斷上升，地方國企的資本運作頻次占比持續居于高位，今年一季度同比增速高達43%。這或與去年5月下發(fā)的36號文有關(guān)。文件放寬了上市公司國有股權的轉讓限制，并對國有資本的合理持股比例進(jìn)行了更加靈活的安排，意在盤(pán)活國有資產(chǎn)，推動(dòng)國企通過(guò)更加市場(chǎng)化的方式進(jìn)行改革。從具體資本運作方式來(lái)看，股權交易是最主要的改革手段。國企整體的資本運作中，采用股權工具的占比已迅速提升到與民企相當的水平，其中地方國企貢獻了絕大部分增量，增速最快。

◐ 行業(yè)層面，當前通過(guò)股權交易進(jìn)行國改的重點(diǎn)行業(yè)主要集中于部分消費類(lèi)和周期類(lèi)。國有資本占比較高的地產(chǎn)、電力、化工、機械等行業(yè)較為活躍，零售、食品飲料、汽車(chē)等競爭消費類(lèi)的案例占比也在快速提高。進(jìn)一步挖掘這些活躍行業(yè)的共同點(diǎn)，會(huì )發(fā)現一些有趣但又較為符合邏輯的事實(shí)：這些行業(yè)大多都屬于近年來(lái)國企改革的重點(diǎn)行業(yè)范圍，且行業(yè)內在“雙百行動(dòng)”名單內的公司占比較高。同時(shí)，行業(yè)大多處于競爭分散的格局，行業(yè)內的國企資產(chǎn)負債水平明顯偏高。

◐ 區域層面，北京、天津、云南、四川等省市目前改革進(jìn)展較快，正積極通過(guò)國有資本投資運營(yíng)平臺的方式盤(pán)活資產(chǎn)。今年一季度，A股上市國企首次公告進(jìn)行資本運作的共有277次，其中占比最高的行業(yè)有房地產(chǎn)、公用事業(yè)、化工、機械、交運和醫藥等。無(wú)一例外，這些領(lǐng)域的國有資本傾斜度均較高，而在去年，上述行業(yè)國企改革的活躍度也同樣靠前。區域上，北京、天津、云南、四川等地下屬?lài)�企數量較多，目前省市范圍內所組建的國有資本投資運營(yíng)平臺數量靠前，且已納入的資產(chǎn)也較為豐富。整體來(lái)看，由于不同區域的地方財政壓力和國企資質(zhì)存在明顯差異，因此，其改革需求和方式也多種多樣。

◐ 從改革方式上來(lái)看，混改、資產(chǎn)證券化、兼并重組、納入國有資本投資運營(yíng)平臺統籌等方式是目前主要的改革手段。另外，近期部分地方政府融資平臺也在參股實(shí)體企業(yè)積極尋求突破，我們認為這也是一種不錯的改革路徑�？偨Y下來(lái)，現階段國企改革也呈現出分級分類(lèi)改革的特點(diǎn)，這與國企分類(lèi)分級管理的目標有異曲同工之處。多樣并舉的“組合拳”方式將能更大程度上“對癥下藥”，直指痛點(diǎn)。

◐ 展望未來(lái)，細化政策落地及財政壓力倒逼下，國企改革將不斷深化，這是目前市場(chǎng)上較為確定的投資主線(xiàn)之一，值得重視。從行業(yè)篩選上，我們建議重點(diǎn)關(guān)注符合政策導向、行業(yè)內國企負債水平較高且行業(yè)集中度較低的重點(diǎn)領(lǐng)域，如消費類(lèi)、電力、化工等。區域上建議重點(diǎn)關(guān)注北京、天津、云南、貴州等改革動(dòng)力強、進(jìn)展較快的省市。此外，組合精選上還可以圍繞“股權激勵”、“降費提質(zhì)”、“財政支柱”三個(gè)關(guān)鍵詞展開(kāi)。

來(lái)源：上海證券報·中國證券網(wǎng)

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

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