模式一 ：由上市公司作為投資主體直接展開(kāi)投資并購

 

(1) 優(yōu)勢：可以直接由上市公司進(jìn)行股權并購，無(wú)需使用現金作為支付對價(jià);利潤可以直接在上市公司報表中反映。

 

(2) 劣勢：在企業(yè)市值低時(shí)，對股權稀釋比例較高;上市公司作為主體直接展開(kāi)并購，牽扯上市公司的決策流程、公司治理、保密性、風(fēng)險承受、財務(wù)損益等因素，比較麻煩;并購后業(yè)務(wù)利潤未按預期釋放，影響上市公司利潤。

 

【案例】藍色光標的并購整合成長(cháng)之路

 

以上市公司作為投資主體直接展開(kāi)投資并購是最傳統的并購模式，也是最直接有效驅動(dòng)業(yè)績(jì)增長(cháng)的方式，如2012-2013年資本市場(chǎng)表現搶眼的藍色光標，自2010年上市以來(lái)，其凈利潤從6200萬(wàn)元增長(cháng)至13年的4.83億元，4年時(shí)間利潤增長(cháng)約7倍，而在將近5億元的盈利中，有一半以上的利潤來(lái)自并購。

 

藍色光標能夠長(cháng)期通過(guò)并購模式展開(kāi)擴張，形成利潤增長(cháng)與市值增長(cháng)雙輪驅動(dòng)的良性循環(huán)，主要原因如下：

 

(1) 營(yíng)銷(xiāo)傳播行業(yè)的行業(yè)屬性適合以并購方式實(shí)現成長(cháng)，并購后易產(chǎn)生協(xié)同，實(shí)現利潤增長(cháng)。

 

與技術(shù)型行業(yè)不同，營(yíng)銷(xiāo)傳播行業(yè)是輕資產(chǎn)行業(yè)，核心資源是客戶(hù)，并購時(shí)的主要并購目的有兩項：一是拓展不同行業(yè)領(lǐng)域的公司和客戶(hù)，二是整合不同的營(yíng)銷(xiāo)傳播產(chǎn)品。通過(guò)并購不斷擴大客戶(hù)群體，再深入挖掘客戶(hù)需求，將不同公司的不同業(yè)務(wù)和產(chǎn)品嫁接到同一客戶(hù)上，從而可以有效擴大公司的收入規模，提升盈利能力。因此，這樣的行業(yè)屬性使得藍色光標并購后，因投后管理或并購后整合能力不足導致并購失敗，被收購公司業(yè)績(jì)無(wú)法得到釋放的可能性較小。

 

(2) 由于我國并購市場(chǎng)和二級市場(chǎng)存在較大估值差異，藍色光標的快速并購擴張帶來(lái)資本市場(chǎng)對其未來(lái)業(yè)績(jì)增長(cháng)的高預期，從而帶動(dòng)股價(jià)的上漲，市值的躍升。市值的增長(cháng)使藍色光標在并購時(shí)更具主動(dòng)權，因為從某種意義上講，高市值意味著(zhù)上市公司擁有資本市場(chǎng)發(fā)鈔權。

 

(3) 利用上市超募資金迅速且密集展開(kāi)行業(yè)內并購，將募集資金“轉化為”高市值，再以發(fā)行股票的方式繼續展開(kāi)后續并購與配套融資。

 

從藍色光標上市后的并購支付方式可以看出，上市時(shí)，藍色光標共募集資金6.2億元，公司賬面現金充裕，因此，公司上市后的并購幾乎都是以募集資金直接作為對價(jià)支付，2012年末至2013年初，超募資金基本使用完畢，而此時(shí)，公司市值已近百億，百億市值為藍色光標在后續并購中帶來(lái)了更多主動(dòng)權，從2013年起，藍色光標的并購標的規模進(jìn)一步擴大，而公司憑借其高估值溢價(jià)多采用定增方式進(jìn)行收購。

 

模式二：由大股東成立子公司作為投資主體展開(kāi)投資并購，待子業(yè)務(wù)成熟后注入上市公司

 

(1) 優(yōu)勢：不直接在股份公司層面稀釋股權;未來(lái)如果子業(yè)務(wù)發(fā)展勢頭良好，可將資產(chǎn)注入至股份公司;通過(guò)此結構在控股股東旗下設立一個(gè)項目“蓄水池”，公司可根據資本市場(chǎng)周期、股份公司業(yè)績(jì)情況以及子業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況有選擇的將資產(chǎn)注入上市公司，更具主動(dòng)權;可以在子公司層面上開(kāi)放股權，對被并購企業(yè)的管理團隊而言，未來(lái)如果經(jīng)營(yíng)良好，可以將資產(chǎn)注入上市公司，從而實(shí)現股權增值或直接在上市公司層面持股，實(shí)現上市，具有較高的激勵效果。

 

(2) 劣勢：規模有限，如成立全資子公司或控股子公司則需要大股東出資較大金額，如非控股則大股東喪失控制權;子公司或項目業(yè)績(jì)不能納入股份公司合并報表，使得并購后不能對上市公司報表產(chǎn)生積極影響;公司需成立專(zhuān)門(mén)的并購團隊開(kāi)展項目掃描、并購談判、交易結構設計等，對公司投資并購能力和人才儲備要求較高。

 

模式三：由大股東出資成立產(chǎn)業(yè)投資基金作為投資主體展開(kāi)投資并購，待子業(yè)務(wù)成熟后注入上市公司

 

除模式二所列優(yōu)勢外，還具有以下優(yōu)勢：

 

(1) 優(yōu)勢：大股東只需出資一部分，撬動(dòng)更多社會(huì )資本或政府資本展開(kāi)產(chǎn)業(yè)投資并購;可以通過(guò)與專(zhuān)業(yè)的投資管理公司合作解決并購能力問(wèn)題、投后管理問(wèn)題等;可以通過(guò)基金結構設計實(shí)現與基金管理人共同決策，或掌握更多的決策權。

 

(2) 劣勢：大股東品牌力、信譽(yù)、影響力等較弱，可募集資金額規�？赡苁芟�;前期需要大股東出資啟動(dòng)，對大股東的出資有一定的要求。

 

【案例】思科和紅杉資本的協(xié)同并購

 

思科堪稱(chēng)硅谷新經(jīng)濟中的傳奇，過(guò)去20多年，其在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域創(chuàng )造了一個(gè)又一個(gè)奇跡，思科在其進(jìn)入的每一個(gè)領(lǐng)域都成為市場(chǎng)的領(lǐng)導者。反觀(guān)思科的成長(cháng)，幾乎可以視為一部高科技行業(yè)并購史的縮影，而其并購成長(cháng)模式離不開(kāi)另一家偉大的公司：紅杉資本。

 

思科1984年創(chuàng )立于斯坦福大學(xué)，創(chuàng )始人夫婦一個(gè)是商學(xué)院計算機中心主任，一個(gè)是計算機系計算機中心主任，兩人最初的想法只是想讓兩個(gè)計算機中心聯(lián)網(wǎng)，1986年生產(chǎn)出第一臺路由器，讓不同類(lèi)型的網(wǎng)絡(luò )可以互相聯(lián)接，由此掀起了一場(chǎng)通信革命。1999年思科在納斯達克上市。市值一度達到5500億美元，超過(guò)微軟，雄踞全球第一。

 

紅杉資本創(chuàng )始于1972年，是全球最大的VC，曾成功投資了蘋(píng)果、思科、甲骨文、雅虎、Google、Paypal等著(zhù)名公司。紅杉累計投資了數百家公司，其投資的公司，總市值超過(guò)納斯達克市場(chǎng)總價(jià)值的10%。紅杉資本早期投資了思科，在很長(cháng)時(shí)間里是思科的大股東。被稱(chēng)為互聯(lián)網(wǎng)之王的思科CEO錢(qián)伯斯就是當時(shí)紅杉委派的管理層。

 

思科真正的強勢崛起，是在上市之后開(kāi)始的;而并購重組正是它神話(huà)般崛起的基本路線(xiàn)。(思科在2001年之前就進(jìn)行了260起技術(shù)并購)。在IT行業(yè)，技術(shù)創(chuàng )新日新月異、新團隊新公司層出不窮。作為全球領(lǐng)先的網(wǎng)絡(luò )硬件公司，思科最擔心的并不是朗訊、貝爾、華為、中興、北電、新橋、阿爾卡特等網(wǎng)絡(luò )公司的正面競爭，而是顛覆性網(wǎng)絡(luò )技術(shù)的出現。顛覆性技術(shù)一旦出現，自己的帝國就可能會(huì )在一夜之間土崩瓦解。因此思科把地毯式地掃描和并購這些新技術(shù)新公司，作為自己的競爭戰略和成長(cháng)路徑。

 

然而新技術(shù)新應用在哪里?顛覆性的技術(shù)在哪里?它可能在任何地方，可能藏在全球各地的創(chuàng )業(yè)公司、實(shí)驗室、甚至某個(gè)瘋狂創(chuàng )業(yè)者的家中(正如思科自己的創(chuàng )業(yè)背景)。因此，思科必須建立自己的“行業(yè)雷達”與“風(fēng)險投資”功能，高度警惕，保持對新技術(shù)的獲悉。

 

但在實(shí)際操作中，對于大量出現的新技術(shù)應用，作為上市公司，思科并不適合扮演VC角色，因為這牽扯上市公司的決策流程、公司治理、保密性、風(fēng)險承受、財務(wù)損益等因素。因此，思科需要一家VC與自己配合，共同來(lái)完成這個(gè)工作任務(wù)。

 

于是，風(fēng)險基金紅杉，扮演起風(fēng)投和孵化的角色，與思科形成戰略聯(lián)盟、結伴成長(cháng)的關(guān)系。一方面，思科利用自己的技術(shù)眼光、產(chǎn)業(yè)眼光和全球網(wǎng)絡(luò )，掃描發(fā)現新技術(shù)公司，對項目進(jìn)行技術(shù)上和產(chǎn)業(yè)上的判斷，把項目推薦給紅杉投資。另一方面，紅杉對項目進(jìn)行投資后，聯(lián)手思科對項目進(jìn)行孵化和培育。若孵化失敗，就當風(fēng)險投資的風(fēng)險。若孵化成功，企業(yè)成長(cháng)到一定階段，就溢價(jià)賣(mài)給思科，變現回收投資，或換成思科的股票，讓投資變相“上市”。

 

上述過(guò)程常態(tài)性地進(jìn)行，在全行業(yè)里地毯式地展開(kāi)，思科將行業(yè)內的創(chuàng )新技術(shù)和人才，一個(gè)個(gè)地整合進(jìn)來(lái)，企業(yè)神話(huà)般崛起，直取全球第一。而紅杉成了VC大王，名震IT行業(yè)，獲取了豐厚收益。

 

在這一模式中，各方各得其利，對于新技術(shù)公司而言：獲得了VC投資，贏(yíng)得了存活和成長(cháng);而賣(mài)給思科，創(chuàng )業(yè)者實(shí)現了財富夢(mèng)想，而思科的大平臺也更有利于自己技術(shù)的創(chuàng )新和廣泛應用;

 

對于紅杉：依靠思科的技術(shù)眼光和全球網(wǎng)絡(luò )，源源不斷地發(fā)現并投資好項目。一旦孵化成功，能夠順利高價(jià)賣(mài)出，獲得高額回報，消化投資風(fēng)險;對于思科：充分利用自己的上市地位，用現金或股票支付，在全社會(huì )范圍整合了技術(shù)和人才，強化了自己的技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢，造就了產(chǎn)業(yè)和市值上的王者地位;而對于華爾街市場(chǎng)：思科的技術(shù)領(lǐng)先和高速成長(cháng)，成了明星股和大藍籌，拉動(dòng)了資金的流入和交易的活躍，促進(jìn)了納斯達克市場(chǎng)的繁榮。紅杉的選項和投資管理能力得到了業(yè)績(jì)的證明，資本市場(chǎng)持續地向紅杉供給資本。

 

模式四：由上市公司出資成立產(chǎn)業(yè)投資基金作為投資主體展開(kāi)投資并購，待子業(yè)務(wù)成長(cháng)成熟后注入上市公司

 

除具備模式二、模式三的優(yōu)勢外，還具備以下優(yōu)勢：

 

(1) 優(yōu)勢：可以利用上市公司的品牌力、影響力、信譽(yù)等撬動(dòng)更多社會(huì )資本與政府資本，更容易募集資金;上市公司的資金比較充裕，便于啟動(dòng)基金;不直接在股份公司層面稀釋股權;可以通過(guò)股權比例和結構設計將投資的子公司業(yè)績(jì)納入股份公司合并報表。

 

(2) 劣勢：由于我國資本市場(chǎng)環(huán)境與國外有很大不同，上市公司大股東或實(shí)際控制人很少是基金投資人，因此能夠依托大股東力量與上市公司形成模式三中所述產(chǎn)融互動(dòng)模式的公司非常少。而伴隨我國私募基金以及并購市場(chǎng)的不斷發(fā)展壯大成熟，越來(lái)越多的上市公司選擇與私募基金合作成立并購基金展開(kāi)對外投資和收購，由并購基金扮演上市公司產(chǎn)業(yè)孵化器的角色，提前鎖定具有戰略意義的優(yōu)質(zhì)資源，待培育成熟后再注入上市公司。

 

【案例】大康牧業(yè)攜手天堂硅谷，成立產(chǎn)業(yè)并購基金

 

2011年8月，湖南大康牧業(yè)股份有限公司與浙江天堂硅谷股權投資管理集團有限公司共同成立專(zhuān)門(mén)為公司產(chǎn)業(yè)并購服務(wù)的并購基金，雙方合作后，自2012年至今，已先后與武漢和祥畜牧發(fā)展有限公司、湖南富華生態(tài)農業(yè)發(fā)展有限公司、武漢登峰海華農業(yè)發(fā)展有限公司、慈溪市富農生豬養殖有限公司達成收購及共同管理協(xié)議，主要合作模式為：

 

由天堂硅谷和大康牧業(yè)共同管理被投資公司，其中天堂硅谷主要負責公司戰略規劃、行業(yè)研究分析、資源整合優(yōu)化等方面;大康牧業(yè)負責經(jīng)營(yíng)方案及其日常經(jīng)營(yíng)和管理等內容，派駐專(zhuān)業(yè)管理團隊。

 

上市公司以這種方式展開(kāi)并購：

 

(1) 一方面擴大了可調用資金規模，大康牧業(yè)僅用3000萬(wàn)元即撬動(dòng)3億元現金用于自己的產(chǎn)業(yè)并購;

 

(2) 由并購基金直接收購被投公司股權無(wú)需經(jīng)過(guò)證監會(huì )行政審批，極大的提高了并購效率;

 

(3) 通過(guò)與私募基金管理公司合作，在戰略研究、資源整合等方面與上市公司形成互補;

 

(4) 在并購基金投資期間上市公司即介入經(jīng)營(yíng)管理，降低了并購后整合階段可能給公司帶來(lái)的利潤無(wú)法如其釋放的風(fēng)險。

 

綜上所述，我國并購市場(chǎng)即將進(jìn)入爆發(fā)成長(cháng)期，上市公司必將成為其中一股非常重要的參與力量，上市公司應將并購主體的選擇作為整個(gè)并購結構設計中的重要一環(huán)，綜合評估自身資產(chǎn)、市值等情況，標的企業(yè)盈利能力、成長(cháng)性、估值等情況，選擇、設計合適的并購主體開(kāi)展并購，打開(kāi)公司并購成長(cháng)的通路。

 

來(lái)源：金融干貨

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

并購重組