一、概念

企業(yè)并購即兼并與收購的統稱(chēng)，是一種通過(guò)轉移公司所有權或控制權的方式實(shí)現企業(yè)資本擴張和業(yè)務(wù)發(fā)展的經(jīng)營(yíng)手段，是企業(yè)資本運作的重要方式。

1、并購的實(shí)質(zhì)是一個(gè)企業(yè)取得另一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)、股權、經(jīng)營(yíng)權或控制權，使一個(gè)企業(yè)直接或間接對另一個(gè)企業(yè)發(fā)生支配性的影響。并購是企業(yè)利用自身的各種有利條件，比如品牌、市場(chǎng)、資金、管理、文化等優(yōu)勢，讓存量資產(chǎn)變成增量資產(chǎn)，使呆滯的資本運動(dòng)起來(lái)，實(shí)現資本的增值。

2、兼并通常是指一家企業(yè)以現金、證券或其他形式取得其他企業(yè)的產(chǎn)權，并使其喪失法人資格或改變法人實(shí)體的行為。

3、收購是指企業(yè)用現金、債券、股權或者股票購買(mǎi)另一家企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權，以獲得企業(yè)的控制權。

4、并購對象有資產(chǎn)、股權與控制權

5、并購方式包括兼并、收購、合并、托管、租賃、產(chǎn)權重組、產(chǎn)權交易、企業(yè)聯(lián)合、企業(yè)拍賣(mài)、企業(yè)出售等。

二、理論分析

1、企業(yè)外部發(fā)展優(yōu)勢論

企業(yè)發(fā)展通過(guò)外部兼并收購方式比靠?jì)炔糠e累方式不僅速度快，效率高，而且相對風(fēng)險較小。

首先，通過(guò)兼并方式投資時(shí)間短，見(jiàn)效快，可以減少投資風(fēng)險，降低投資成本;

其次，可以有效地沖破行業(yè)壁壘進(jìn)入新的行業(yè);

第三，兼并充分利用了被并購企業(yè)的資源。企業(yè)是有效配置資源的組織，企業(yè)資源除了廠(chǎng)房、建筑物、土地、機器設備、原材料、半成品、產(chǎn)成品等有形資產(chǎn)，商標、專(zhuān)利權、專(zhuān)有技術(shù)等無(wú)形資產(chǎn)外，還包括人力資源、客戶(hù)資源、公共關(guān)系資源、企業(yè)文化資源等，通過(guò)并購全面有效地利用了企業(yè)所擁有的全部資源;

第四，兼并充分利用了經(jīng)驗效應。在很多行業(yè)中，當企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中經(jīng)驗越積累越多時(shí)，可以觀(guān)察到一種單位成本不斷下降的趨勢。企業(yè)通過(guò)兼并發(fā)展時(shí)，不但獲得了原有企業(yè)的生產(chǎn)能力和各種資產(chǎn)，還獲得了原有企業(yè)的經(jīng)驗。

2、規模經(jīng)濟論

規模經(jīng)濟是指隨著(zhù)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)規模的擴大而收益不斷遞增的現象。企業(yè)規模經(jīng)濟是指由企業(yè)經(jīng)營(yíng)規模擴大給企業(yè)帶來(lái)的有利性。這種規模的擴張又主要表現為聯(lián)合在一個(gè)企業(yè)中的生產(chǎn)同樣產(chǎn)品的若干生產(chǎn)線(xiàn)(或工廠(chǎng))，或者是處于生產(chǎn)工藝過(guò)程不同階段的若干生產(chǎn)線(xiàn)在數量上的增加或生產(chǎn)能力的擴大。

3、交易費用論

交易費用這一概念是在科斯分析企業(yè)的起源和規模時(shí)首先引入提出的。交易費用(也稱(chēng)交易成本)是運用市場(chǎng)價(jià)格機制的成本，主要包括搜尋成本和在交易中討價(jià)還價(jià)的成本。企業(yè)的出現和存在正是為了節約市場(chǎng)交易費用，即用費用較低的企業(yè)內部交易代替費用較高的市場(chǎng)交易�？梢哉f(shuō)，交易費用的節約，是企業(yè)并購產(chǎn)生的一種重要原因。而企業(yè)并購的結果也是帶來(lái)了企業(yè)組織結構的變化。企業(yè)內部之間的協(xié)調管理費用越低，企業(yè)并購的規模也就越大。

4、經(jīng)營(yíng)多元化

經(jīng)營(yíng)多元化、生產(chǎn)專(zhuān)業(yè)化與產(chǎn)品或服務(wù)多樣化。

三、并購目的

為發(fā)展戰略服務(wù)，實(shí)現企業(yè)業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、財務(wù)等方面的結構性調整;為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)服務(wù)，實(shí)現產(chǎn)品的升級換代、不斷擴大市場(chǎng)份額;為體現企業(yè)的價(jià)值，實(shí)現資本價(jià)值的增值。

1、資本的低成本擴張;

2、業(yè)務(wù)與資產(chǎn)的整合;

3、開(kāi)拓新的市場(chǎng)，擴大市場(chǎng)份額;

4、擴大生產(chǎn)規模、降低成本費用;

5、獲得壟斷利潤或相對壟斷利潤;

6、獲取資本收益、體現企業(yè)價(jià)值。

四、并購分類(lèi)

1、按被并購對象所在行業(yè)分：

(1)橫向并購：是指為了提高規模效益和市場(chǎng)占有率而在同一類(lèi)產(chǎn)品的產(chǎn)銷(xiāo)部門(mén)之間發(fā)生的并購行為;

(2)縱向并購：是指為了業(yè)務(wù)的前向或后向的擴展而在生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)的各個(gè)相互銜接和密切聯(lián)系的公司之間發(fā)生的并購行為;

(3)混合并購：是指為了經(jīng)營(yíng)多元化和市場(chǎng)份額而發(fā)生的橫向與縱向相結合的并購行為。

2、按并購的動(dòng)因分：

(1)規模型并購：通過(guò)并購擴大規模，減少生產(chǎn)成本和銷(xiāo)售費用，提高市場(chǎng)占有率，擴大市場(chǎng)份額;

(2)功能型并購：通過(guò)并購實(shí)現生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)一體化，完善企業(yè)產(chǎn)業(yè)結構，擴大整體利潤;

(3)成就型并購：通過(guò)并購滿(mǎn)足企業(yè)家的成就欲。

3、按并購雙方意愿分：

(1)協(xié)商型：又稱(chēng)善意型，即通過(guò)協(xié)商并達成協(xié)議的手段取得并購意思的一致;

(2)強迫型：又稱(chēng)為敵意型或惡意型，即一方通過(guò)非協(xié)商性的手段強行收購另一方。通常是在目標公司董事會(huì )、管理層反對或不情愿的情況下，某些投資者用高價(jià)強行說(shuō)服多數股東出售其擁有的股份，以達到控制公司的目的。

4、按并購程序分：

(1)協(xié)議并購：指并購公司不通過(guò)證券交易所，直接與目標公司取得聯(lián)系，通過(guò)談判、協(xié)商達成共同協(xié)議，據以實(shí)現目標公司股權轉移的收購方式;

(2)要約并購：指并購公司通過(guò)證券交易所的證券交易，持有一個(gè)上市公司已發(fā)行在外的股份的30%時(shí)，依法向該公司所有股東發(fā)出公開(kāi)收購要約，按符合法律的價(jià)格以貨幣付款方式購買(mǎi)股票，獲取目標公司股權的收購方式。

收購要約

是指收購人向被收購公司股東公開(kāi)發(fā)出的、愿意按照要約條件購買(mǎi)其所持有的被收購公司股份的行為。

【案例】要約收購第一案南京股份

2003年3月12日南京鋼鐵股份有限公司(股票簡(jiǎn)稱(chēng)：南鋼股份，股票代碼：600282)的控股股東南京鋼鐵集團有限公司與三家復星集團的關(guān)聯(lián)公司復星集團公司、復星產(chǎn)業(yè)投資和廣信科技共同出資設立注冊資本為27.5億元的南京鋼鐵聯(lián)合有限公司，其中南鋼集團公司以其持有的南鋼股份國有股35760萬(wàn)股(占總股本的70.95%)計11億元出資，占注冊資本的40%。

2003年6月12日，南鋼股份發(fā)布要約收購報告書(shū)，成為國內資本市場(chǎng)全面要約收購的第一例。收購標的為除南鋼集團之外的所有股東持有的南鋼股份股權，擬接受的非流通股支付價(jià)格為每股3.81元，高于凈資產(chǎn)0.25元;流通股價(jià)格為5.86元。流通股的收購價(jià)格為5.86元/股，而收購報告書(shū)摘要公布當日的市場(chǎng)價(jià)格為7元;除非南鋼股份的股價(jià)在收購要約正式發(fā)出后的30日內跌至收購價(jià)格以下，否則流通股股東不會(huì )接受這一價(jià)格。南鋼股份的股價(jià)在短期內如此大幅下跌的可能性幾近于無(wú)，相反倒因要約收購這一利好消息而上漲。

由于收購價(jià)遠低于市場(chǎng)價(jià)，到7月12日要約期滿(mǎn)，第一宗要約收購以“零預受、零撤回”結束。

5、按并購后被并一方的法律狀態(tài)分：

(1)新設法人型：即并購雙方都解散后成立一個(gè)新的法人;

(2)吸收型：即其中一個(gè)法人解散而為另一個(gè)法人所吸收;

(3)控股型：即并購雙方都不解散，但一方為另一方所控股。

6、按并購支付方式分：

(1)現金支付型：自有資金、發(fā)行債券、銀行借款;

(2)換股并購型;

(3)行政劃撥型;

(4)承債型。

7、按并購手段分：

(1)特許經(jīng)營(yíng)型;

(2)托管型;

(3)租賃經(jīng)營(yíng)型。

8、其他分類(lèi)：

(1)杠桿收購：是指收購者通過(guò)舉債(有時(shí)可以以被收購公司的資產(chǎn)和未來(lái)的收益作為抵押)籌集資金用于收購的一種行為;

(2)管理層收購MBO。

五、并購業(yè)務(wù)流程

并購過(guò)程一般可分準備階段、談判階段和簽約、成交階段。

1、準備階段

(1)明確并購動(dòng)機和目的：企業(yè)首先應明確為何要進(jìn)行并購，通過(guò)并購想達到什么目的。企業(yè)并購的動(dòng)機一般不外乎擴大市場(chǎng)份額、排擠競爭對手、提高利潤率、分散投資風(fēng)險、獲取品牌和銷(xiāo)售渠道等。

(2)制定并購戰略：在制定并購戰略時(shí)，要選定目標公司的行業(yè)及其產(chǎn)品、目標公司所在的國家及目標公司的規模(銷(xiāo)售額和稅前利潤)，并對目標公司產(chǎn)品的銷(xiāo)售市場(chǎng)及產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景進(jìn)行全面的分析，在此基礎上初步設定并購成本，策劃一個(gè)大致的并購方案。

(3)成立內部并購小組：內部并購小組應由公司領(lǐng)導掛帥、各有關(guān)部門(mén)領(lǐng)導組成，以保障快速應變和決策及對外聯(lián)絡(luò )的暢通。

(4)選擇并購投資總顧問(wèn)：一般選擇知名的咨詢(xún)公司或、會(huì )計公司律師事務(wù)所擔任并購投資總顧問(wèn)(leadadvisor)，如系大型跨國并購，需聘請投資銀行擔任并購總顧問(wèn)。

2、談判階段

(1)尋找目標公司：一般需與并購總顧問(wèn)簽約，委托其在規定的期限內尋找目標企業(yè)。

(2)篩選：與并購總顧問(wèn)討論初選名單，從中篩選出3至5家較為理想的目標公司。

(3)摸底：讓并購總顧問(wèn)出面了解目標公司的股東背景、股權分配和董事會(huì )意向及心理價(jià)位等情況，并向股東發(fā)出正式的接洽邀請。

(4)第一次談判：聘請稅務(wù)、審計顧問(wèn)和律師參加與目標公司的談判。

(5)簽訂并購意向書(shū)(Letter of Intent)：意向書(shū)內容包括并購意向、非正式報價(jià)、保密義務(wù)和排他性等條款。意向書(shū)一般不具法律效力，但保密條款具有法律效力，所有參與談判的人員都要恪守商業(yè)機密，以保證即使并購不成功，并購方的意圖不會(huì )過(guò)早地被外界知道，目標公司的利益也能得到維護。

(6)制定對目標企業(yè)并購后的業(yè)務(wù)整合計劃(Business Plan)：整合計劃包括對目標公司并購后的股權結構、投資規模、經(jīng)營(yíng)方針、融資方式、人員安排等內容。整合計劃是贏(yíng)得政府擔保和商業(yè)銀行貸款的關(guān)鍵因素。

(7)開(kāi)展盡職調查(Due Diligence)：從財務(wù)、法律、技術(shù)和稅務(wù)等方面對目標公司進(jìn)行資產(chǎn)評估與財務(wù)審查，摸清目標公司的負債結構與償還能力、盈利來(lái)源與前景等真實(shí)情況，以降低并購風(fēng)險。

盡職調查的內容如下：

①目標公司的資質(zhì)和本次并購批準或授權的審查

目標公司的資質(zhì)包括兩方面內容：調查目標公司是否具備合法的主體資格：主要了解目標公司的設立是否符合法律的規定，是否存在影響目標公司合法存續的重大法律障礙等;有些特定行業(yè)的目標公司是否依法具有經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)而需要的特定資質(zhì)證明或認證，如房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)或大型游藝設備制造企業(yè)就必須具備相應的特殊資質(zhì)。

審查目標企業(yè)是否已經(jīng)獲得了本次并購所必需的批準和授權，該批準或授權是否具體明確及其可能對本次并購造成何種影響等情況，是律師盡職調查的首要必備內容。公司制企業(yè)可能需要其董事會(huì )或股東大會(huì )的批準，非公司制企業(yè)可能需要職工代表大會(huì )或上級主管部門(mén)的批準，如果并購的一方為外商投資企業(yè)，還必須獲得外經(jīng)貿主管部門(mén)的批準等。

②目標企業(yè)股權結構和股東出資情況的審查

調查人員應當詳細地調查和分析目標企業(yè)的股權結構的現狀、股權變化情況及其現狀和變革過(guò)程的合法、合規性。同時(shí)，需審查公司股東的出資形式、出資數額、出資程序是否符合法律和公司章程的規定，比如出資是否到位，各種形式的出資是否履行了必要的法律手續，是否存在抽逃出資現象等。

③目標企業(yè)章程的審查

公司章程是一個(gè)公司的“憲法”，其中的某些條款可能會(huì )嚴重影響或制約并購活動(dòng)本身乃至并購完成后公司的整合。

近年來(lái)，越來(lái)越多的公司在章程中設立了“反收購條款”，對此應保持高度的警惕，需要認真審查相關(guān)條款是否可能對收購本身及收購后目標公司的整合造成障礙。除此之外，還要查明：

A、章程的修訂程序、公司董事和經(jīng)理等高級管理人員的權力、公司高級管理人員的辭退以及補償措施;

B、股東投票表決程序當中的一些特殊規定(比如是否含有超級多數條款、董事會(huì )分期分級選舉條款等);

C、公司并購的決定權歸屬。

④目標企業(yè)各項財產(chǎn)權利的審查

公司并購的主要目的在于取得目標企業(yè)的各種資產(chǎn)，因此，并購方應認真審查目標企業(yè)對其各項資產(chǎn)是否具有合法的、完整的、無(wú)瑕疵的所有權、使用權或處分權，以及該等所有權上是否設定了任何形式的擔保。主要通過(guò)核驗各項財產(chǎn)權利憑證或合同來(lái)進(jìn)行，如房屋所有權證、租賃協(xié)議、資產(chǎn)購置發(fā)票、商標證書(shū)、專(zhuān)利證書(shū)，以及其他權屬證明文件等。

對于財產(chǎn)權利的審查要運用動(dòng)態(tài)的審查方法，即不僅要看審查時(shí)各項資產(chǎn)的狀況，還要考慮到并購完成后該等資產(chǎn)控制關(guān)系的改變是否會(huì )影響其效能的發(fā)揮，是否會(huì )影響公司某些重要協(xié)議的簽訂或履行。例如，一些國有企業(yè)控制某些資產(chǎn)時(shí)可能會(huì )享受某些“特殊照顧”，而該部分資產(chǎn)被外資或民營(yíng)資本控制后，在簽訂和履行一些重要協(xié)議時(shí)可能就不能再享受此類(lèi)“特殊照顧”了。

⑤目標企業(yè)各種債務(wù)文件的審查

在審查目標企業(yè)所涉及的重大債務(wù)及其償還情況時(shí)，要注意債務(wù)數額、償還日期、附隨義務(wù)及債權人對其是否有特別限制等。特別要注意查實(shí)一下幾類(lèi)文件的內容：

A、各種貸款文件(如為外匯貸款，還需要審查外匯管理機關(guān)的批文和登記證明);

B、各種債務(wù)擔保文件(如為外匯擔保，還需要審查外匯管理機關(guān)的批文和登記證明);

C、資產(chǎn)抵押清單及相關(guān)文件;

D、已拖欠、被索賠或要求行使抵押權之債務(wù)及有關(guān)安排;

E、有關(guān)債權債務(wù)爭議的文件。

此外，還要關(guān)注企業(yè)的或有債務(wù)，例如：企業(yè)是否存在因環(huán)境保護、知識產(chǎn)權、產(chǎn)品質(zhì)量、勞動(dòng)安全等方面原因而產(chǎn)生的侵權之債，是否有應繳而未繳納的稅款，是否會(huì )有債務(wù)擔保責任問(wèn)題等。對于這類(lèi)或有負債的調查，主要是根據已掌握的其他材料及其關(guān)聯(lián)性材料，結合對目標企業(yè)的詢(xún)問(wèn)所取得信息，進(jìn)行邏輯分析和判斷。還應要求賣(mài)方做出書(shū)面承諾，保證若有未列負債出現由其自行負責。

⑥目標企業(yè)涉及訴訟、仲裁及行政處罰的情況

對于目標企業(yè)過(guò)去及目前涉及的或將來(lái)有可能涉及的訴訟，仲裁及行政處罰案件，必須通過(guò)律師的盡職調查加以了解，因為這些案件會(huì )直接影響到目標企業(yè)的利益。主要關(guān)注三方面：

A、公司是否存在正在進(jìn)行或即將發(fā)生的訴訟或者仲裁，公司處于何種訴訟地位，案件的預期結果如何;

B、公司近幾年來(lái)是否被追究過(guò)刑事責任或受過(guò)行政處罰;

C、公司高層管理人員是否存在正在進(jìn)行或者即將發(fā)生的重大訴訟或者仲裁，其處于何種訴訟地位，案件預期結果如何。

⑦目標企業(yè)現有人員情況的調查

人力資源的整合是并購后整合的重要內容之一。因此，有必要在進(jìn)行盡職調查時(shí)對目標企業(yè)的現有人員狀況做詳盡的調查，為并購后接管、整合和運營(yíng)公司做好準備。調查內容包括：

A、目標企業(yè)高級職員和經(jīng)理人員的構成、職務(wù)、能力、待遇、公司對其依賴(lài)的程度等基本情況;

B、公司雇員的待遇、福利、社會(huì )保險繳納情況等;

C、目標企業(yè)的勞資關(guān)系，如是否存在勞資糾紛，并購后已有的聘用合同是否繼續有效等。

最后，可通過(guò)繪制公司產(chǎn)權關(guān)系圖、組織結構圖、資產(chǎn)關(guān)系圖等，清晰地整理出公司目前的產(chǎn)權關(guān)系、管理構架、資產(chǎn)情況等。

(8)第二次談判：與目標公司股東談判，討論盡職調查報告，起草并購協(xié)議。

3、簽約、成交階段

買(mǎi)賣(mài)雙方就并購合同達成一致后，即可安排合同的簽署時(shí)間和地點(diǎn)等細節。并購有限責任公司的合同文本需經(jīng)德公證機關(guān)公證。

并購合同應對資產(chǎn)移交手續有明確的規定。并購方一般先將合同款項匯入公證師的帳下，待全部資產(chǎn)和文件經(jīng)清點(diǎn)和核準無(wú)誤后，方通知公證師付款，同時(shí)將資產(chǎn)轉移到并購方名下。按德國法律規定，資產(chǎn)只有經(jīng)過(guò)正式的移交才能變換所有人。至此，并購才算正式結束(Closing)。

企業(yè)在并購過(guò)程中進(jìn)行風(fēng)險規避只要做好兩個(gè)方面就可以了，一是盡職調查要細;二是簽訂合同的內容要全面周全。

六、并購整合

整合是指重組或并購協(xié)議生效后，收購方通過(guò)調整企業(yè)的組成要素，使其融為一體的過(guò)程。具體講就是當一方獲得另一方的資產(chǎn)所有權、股權或經(jīng)營(yíng)控制權之后進(jìn)行的資產(chǎn)、市場(chǎng)、技術(shù)、人力資源等企業(yè)要素的整體性、系統性安排，從而使并購后的企業(yè)按照既定的并購戰略目標、方針和組織營(yíng)運。并購的后期整合很關(guān)鍵，許多并購失敗都是源于后期整合的失敗。企業(yè)控制權的更替，如果大量的高級管理人員調整崗位，必然涉及利益和權利格局的再分配，這種調整是有風(fēng)險的，所以應當根據實(shí)際情況進(jìn)行調整，而不應有所謂的統一的模式。

1、人力資源整合

(1)整合原則：必要的人事調整。穩定人心，留住人才。薪酬制度的改革或調整;

(2)管理層的整合：重點(diǎn)崗位一般是總經(jīng)理、財務(wù)總監、人力資源部經(jīng)理等;

(3)企業(yè)員工的整合：恰當的人事安排、合理的職工安置計劃、適當的激勵措施，可以調動(dòng)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)人員的積極性和創(chuàng )造性，穩定員工情緒，提高勞動(dòng)生產(chǎn)率。但大量事實(shí)表明，并購雙方的制度文化沖突，會(huì )導致初期的抵觸、對抗情緒，破壞企業(yè)的正常運轉;

(4)薪酬計劃與薪酬制度，工資體制、績(jì)效考核、福利待遇、員工持股計劃等方面的改革。

2、企業(yè)文化的整合

不同行業(yè)、不同地域、不同環(huán)境、不同價(jià)值取向企業(yè)文化的內容會(huì )有不同。因此，企業(yè)文化整合并購方與被并購方的企業(yè)文化進(jìn)行對比，然后從共同點(diǎn)和差異中找出相互矛盾的地方，根據癥結所在重新進(jìn)行調整和組合。

【案例]】索尼收購哥倫比亞影片公司

1989年，日本索尼公司以60億美元的代價(jià)從可口可樂(lè )公司手中收購了美國哥倫比亞影片公司。索尼希望通過(guò)“軟件與硬件”的協(xié)同整合，使自己在影視產(chǎn)業(yè)中處于主導地位。但索尼沒(méi)有一個(gè)合適的管理機構來(lái)運作所購并的企業(yè)，只能花費7億美元聘請專(zhuān)業(yè)管理人員，但效果并不理想。保守的日本文化與具有強烈自我意識的美國好萊塢商業(yè)環(huán)境格格不入。1994年11月，即購并后的第5年，索尼公司宣布在電影業(yè)中虧損了32億美元，并最終退出。

3、經(jīng)營(yíng)環(huán)境整合

與政府及相關(guān)管理部門(mén)的關(guān)系。企業(yè)周邊單位及居民的關(guān)系。

4、管理體制與制度整合

(1)組織機構整合：機構設置與定崗定編;

(2)內部控制制度的整合;

(3)規章制度的整合：公章使用管理辦法、內部文件審核會(huì )簽制度、物資管理制度、固定資產(chǎn)管理制度、投資管理制度、經(jīng)濟合同管理制度。

5、經(jīng)營(yíng)管理整合

(1)財務(wù)管理整合：全面預算管理體制的整合、資金的整合、成本管理與費用控制的整合;

(2)資產(chǎn)整合：設備、廠(chǎng)房、土地等有形資產(chǎn)和專(zhuān)利權、專(zhuān)有技術(shù)、土地使用權等無(wú)形資產(chǎn)整合;

(3)市場(chǎng)資源整合：客戶(hù)資源整合與銷(xiāo)售渠道、銷(xiāo)售體系、應收帳款管理、采購體系、應付帳款的管理、企業(yè)品牌及價(jià)格體系的整合;

(4)生產(chǎn)技術(shù)管理的整合。

七、并購重組估值為何溢價(jià)那么多?

估值，是并購的一項關(guān)鍵問(wèn)題，選用不同的方法對標的企業(yè)進(jìn)行估值，得出的結果可能大相徑庭，對于不同行業(yè)、不同階段的企業(yè)應采用不同的估值方法進(jìn)行合理估值，這是交易雙方達成一致的前提。目前普遍采用的企業(yè)估值方法主要有：以資產(chǎn)價(jià)值為基礎的評估方、以市場(chǎng)為基礎的評估方法、以收益為基礎的評估方法。

以資產(chǎn)價(jià)值為基礎的評估方法一般有凈資產(chǎn)法、重置成本法和清算價(jià)格法。以市場(chǎng)為基礎的評估方法包括可比公司法、可比交易法和市盈率法。以收益為基礎的評估方法一般有收益貼現法和現金流量貼現法。

上市公司收購為何經(jīng)常會(huì )溢價(jià)?這往往是采用了收益法。由于收益貼現法以未來(lái)收益為基礎，當并購重組中承諾未來(lái)業(yè)績(jì)大幅增加時(shí)，那么相應的估值也會(huì )溢價(jià)。由此可見(jiàn)，高業(yè)績(jì)承諾與并購溢價(jià)關(guān)聯(lián)很大。

八、并購重組利潤學(xué)問(wèn)大?

利潤的構成是一門(mén)大學(xué)問(wèn)，利潤與扣非后利潤大有差別。

2015年3月，天神娛樂(lè )公告重大資產(chǎn)重組方案，擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現金的方式收購妙趣橫生95%的股權以及雷尚科技、AvazuInc和上海麥橙的100%股權。當初業(yè)績(jì)承諾顯示，妙趣橫生在2014-2016年經(jīng)審計的合并報表扣非凈利潤分別不低于4150萬(wàn)元、5475萬(wàn)元和6768.75萬(wàn)元;雷尚科技2015年、2016年及2017年經(jīng)審計的扣非凈利潤數分別不低于6300萬(wàn)元、7875萬(wàn)元及9844萬(wàn)元。

但是天神娛樂(lè )2015年報重要子公司列表項下，這兩家公司的凈利潤卻遠不及承諾的數額。天神娛樂(lè )年報顯示，妙趣橫生2015年凈利潤僅為1960.99萬(wàn)，而雷尚科技則僅為3040.9萬(wàn)元，相比承諾的5475萬(wàn)元以及6300萬(wàn)元，差距甚遠。但是年報中天神娛樂(lè )依然披露所有公司均完成業(yè)績(jì)對賭。天神娛樂(lè )沒(méi)有詳細解釋上述兩家子公司業(yè)績(jì)承諾完成的依據是什么。如果要強行理解，也存在一種可能：即當初業(yè)績(jì)對賭的是合并報表扣非凈利潤，但由于披露原因，僅能看到子公司的凈利潤。

這兩者的區別主要在于：扣除非經(jīng)常性損益后，歸屬于母公司的凈利潤是在凈利潤的基礎上，扣除了非經(jīng)營(yíng)性的收入或者支出(政府補助等)，最后按照持股比例算得歸屬于母公司的凈利潤。因此孰高孰低并無(wú)絕對。即便如此，妙趣橫生1960.99萬(wàn)的實(shí)際凈利潤與5475萬(wàn)的承諾扣非凈利潤中3514.01萬(wàn)元的利潤缺口究竟由何組成?同樣道理，雷尚科技2015年業(yè)績(jì)兌現缺口的3259.1萬(wàn)元又從哪里彌補?這些疑問(wèn)，導致天神娛樂(lè )兩子公司的業(yè)績(jì)承諾完成真實(shí)性存疑。

事實(shí)上，近年來(lái)由于經(jīng)濟下行，很多地方政府會(huì )對當地上市公司進(jìn)行補助，扣非后凈利潤與凈利潤可能存在較大差別。那么，扣非后凈利潤中的非經(jīng)常性損益是什么呢?非經(jīng)常性損益是指公司發(fā)生的與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)直接關(guān)系，或雖與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)有關(guān)，但其性質(zhì)、金額或發(fā)生頻率，影響了真實(shí)盈利能力的各項收入、支出�？鄯呛髢衾麧櫮鼙容^真實(shí)地反映公司的正常盈利能力。

證監會(huì )指出，并購重組服務(wù)供給側改革、助力去產(chǎn)能去庫存、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉型升級，對于促進(jìn)技術(shù)升級、推動(dòng)戰略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展都具有重要意義。2016年以來(lái)，監管層大幅簡(jiǎn)化并購重組行政審批，嚴格重組上市要求，加強并購重組監管。這一松一緊有效促進(jìn)了資源優(yōu)化配置，也表明并購重組市場(chǎng)的剛性需求將持續存在。

來(lái)源：投資并購風(fēng)險管理

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

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