本文從上市公司海外并購的方案、存在的問(wèn)題及模式出發(fā)，詳細的分析了律師和資產(chǎn)評估在海外并購中的作用。

一、上市公司境外并購采取的三種方案

方案一：上市公司直接跨境并購標的公司

基本思路：由上市公司直接收購或者通過(guò)設立境外子公司的方式收購境外標的資產(chǎn)。并購所需的資金一般來(lái)自上市公司的自有資金、超募資金或者銀行并購貸款。實(shí)踐中由上市公司直接收購境外標的的案例并不多見(jiàn)，絕大多數上市公司選擇通過(guò)其設立在境外的控股子公司對境外標的資產(chǎn)進(jìn)行并購。

方案二：大股東或并購基金先收購標的公司，再通過(guò)資產(chǎn)重組注入上市公司

基本思路：在上市公司境外并購中，由于境外出售方通常對于交易啟動(dòng)到交割的時(shí)間要求較短，若采用上市公司直接收購境外標的的方式，可能會(huì )導致在時(shí)間方面無(wú)法滿(mǎn)足出售方的要求，因此，在不少的上市公司海外收購案例中，采用兩步走的方式，即：第一步，由大股東或并購基金收購境外資產(chǎn);第二步，再由上市公司通過(guò)發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)或定增融資并收購的方式將境外資產(chǎn)注入上市公司。

方案三：大股東或并購基金與上市公司首先同時(shí)收購境外公司，再將剩余境外資產(chǎn)注入上市公司

基本思路：此方案同樣采用兩步走，第一步是由大股東或并購基金與上市公司同時(shí)收購境外標的資產(chǎn)，通常上市公司先參股，以保證上市公司的收購不構成重大資產(chǎn)重組。第二步，上市公司再通過(guò)發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)的方式將境外標的資產(chǎn)全部注入上市公司。

二、上市公司海外并購的一般問(wèn)題

(一)時(shí)間成本

這是所有買(mǎi)方公司、交易對手、標的企業(yè)以及其他境外機構最為關(guān)心的問(wèn)題�？梢院敛豢鋸埖恼f(shuō)，中國企業(yè)海外并購面臨最大的障礙就是審批時(shí)間過(guò)長(cháng)，基本上需要3-4個(gè)月甚至更長(cháng)的時(shí)間。對于上市公司來(lái)說(shuō)，還要多證監會(huì )的審批手續，整體時(shí)間可能要拖得更長(cháng)。這大大降低了中國企業(yè)海外并購的效率和競爭力。尤其在一些競標的項目中，時(shí)間很緊，審批時(shí)間往往成為中國企業(yè)的軟肋。

2014 年開(kāi)始，發(fā)改委和商務(wù)部均陸續頒布新的境外投資管理辦法，大幅度減少需要核準的投資項目，擴大備案制的范圍，這在一定程度上簡(jiǎn)化了境外投資的手續。

對于上市公司方面，證監會(huì )重新修訂了重大資產(chǎn)重組管理辦法，對于不構成借殼上市和發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)的重大資產(chǎn)重組行為，取消行政許可。對于直接以現金進(jìn)行的收購行為，只需要履行相關(guān)的信息披露義務(wù)即可，不需要經(jīng)過(guò)證監會(huì )的核準。這也大大減少了上市公司海外并購的審批成本。

對于中國企業(yè)來(lái)說(shuō)，一方面，國家正逐步通過(guò)簡(jiǎn)政放權為中國企業(yè)海外并購鋪平道路，另一方面，中國企業(yè)自身也應在并購策略上揚長(cháng)避短。對于中國企業(yè)來(lái)說(shuō)，短處是審批成本，長(cháng)處是有錢(qián)。所以，中國企業(yè)可以考慮在第一輪的報價(jià)稍高一些，確保自己能夠躋身以后的競爭，同時(shí)為獲得境內審批爭取時(shí)間，等待最后在盡調的過(guò)程中或通過(guò)其他估值調整機制再降低價(jià)格。

(二)審批機關(guān)之間的協(xié)調

1、境內審批機構之間的協(xié)調

依照先前規定，需由證監會(huì )核準的并購項目，涉及其他部委審批事項的，申請人應先取得相關(guān)主管部門(mén)的批準文件，作為證監會(huì )行政許可的前置條件。

2014年10月，工信部、證監會(huì )、發(fā)改委、商務(wù)部聯(lián)合制定了《上市公司并購重組行政許可并聯(lián)審批工作方案》，不再將發(fā)改委實(shí)施的境外投資項目核準和備案、商務(wù)部實(shí)施的外國投資者戰略投資上市公司核準、經(jīng)營(yíng)者集中審查等三項審批事項，作為中國證監會(huì )上市公司并購重組行政許可審批的前置條件，改為并聯(lián)式審批。

其中，關(guān)于與境外投資項目核準和備案、經(jīng)營(yíng)者集中申報審查兩項行政許可的并聯(lián)審批，立即實(shí)施;關(guān)于與外國投資者戰略投資上市公司的核準的并聯(lián)審批，待商務(wù)部修訂頒布《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》，頒布后實(shí)施。

但是，實(shí)踐中由上市公司直接向境外交易對方發(fā)行股份進(jìn)行換股并購境外資產(chǎn)的案例基本沒(méi)有。因此上述規定對于狹義的海外收購(即交易對方和資產(chǎn)均在境外)，在實(shí)踐意義上對上市公司的影響并不大。

不過(guò)，將境外投資的項目核準與備案和經(jīng)營(yíng)者集中實(shí)行并聯(lián)，對于中國企業(yè)的海外并購而言，可以節省不少時(shí)間成本。

2、跨境審批機關(guān)之間的協(xié)調

由于海外并購同時(shí)會(huì )涉及境內外多個(gè)審批機關(guān)的審批，如何設計交易結構，協(xié)調整個(gè)項目的推進(jìn)流程，以及與境內外審批機關(guān)及時(shí)、有效溝通非常重要。

實(shí)踐中中倫接觸過(guò)一個(gè)案例，是境內A股上市公司想要收購一家英國AIM上市的公司并使之私有化。境內上市公司欲通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股份的方式進(jìn)行融資，這需要獲得中國證監會(huì )的審批。另一方面英國的并購委員會(huì )(TakeoverPanel，英國上市公司并購的監管機關(guān))不愿意將獲得中國證監會(huì )的許可作為前置條件。雙方審批機關(guān)都堅持自己的主權，使得交易一度無(wú)法進(jìn)行。

作為一種解決方案，我們重新設計了一套交易結構。由于該英國上市公司的核心資產(chǎn)是通過(guò)其下屬的若干子公司持有，而英國并購委員會(huì )對收購上市公司資產(chǎn)沒(méi)有審查權。所以我們可以選擇直接對該核心資產(chǎn)進(jìn)行收購，而非直接收購該上市公司的股權，從而避免可能觸發(fā)的審查障礙。

(三)支付方式

通常，上市公司進(jìn)行并購，可以采取現金或股份作為支付方式�，F金支付為海外并購支付手段的主要方式。

但在海外并購過(guò)程中，由于國內監管環(huán)境的限制以及資本市場(chǎng)發(fā)展尚未成熟等因素，實(shí)踐中由上市公司直接向境外交易對方發(fā)行股份進(jìn)行換股并購境外資產(chǎn)的案例基本沒(méi)有。實(shí)踐中以股份作為支付方式的，多為由大股東或并購基金先行買(mǎi)入境外資產(chǎn)，然后又上市公司發(fā)行股份將該資產(chǎn)購入(詳見(jiàn)下文上市公司海外并購模式)。因此，實(shí)踐中直接進(jìn)行海外并購的基本以現金支付為主。

現金支付的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單、直接、快速，但缺點(diǎn)為，現金支付是一種買(mǎi)斷行為，被收購方的股東將退出被收購的公司，無(wú)法享受上市公司將標的資產(chǎn)整合后的溢價(jià)收益。因此，采用現金支付無(wú)法進(jìn)行更深層次的資本運作。

以股份作為支付手段的限制主要可歸結為以下幾點(diǎn)：

1、監管制度的限制

根據《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》的規定，只有符合特定條件的外國投資者經(jīng)過(guò)商務(wù)部嚴格的審批程序后方可成為上市公司的股東，且持有的上市公司股份必須鎖定三年。因此，能夠成為上市公司股東的境外投資者的門(mén)檻相對較高，同時(shí)鎖定三年的要求大大降低了境外投資者對股份流動(dòng)性的需求。在瞬息萬(wàn)變的資本市場(chǎng)，不能快速變現持有的股份，嚴重降低了境外投資者的受讓上市公司股份的利益驅動(dòng)。這是造成海外并購支付手段單一化的首要原因。

2、股份發(fā)行審批程序的限制

目前上市公司發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)需要受到證監會(huì )嚴格的監管限制，審批時(shí)間過(guò)長(cháng)。上文提到，對于中國企業(yè)來(lái)說(shuō)，時(shí)間成本是海外并購活動(dòng)中的最大問(wèn)題。很多標的都是因為無(wú)法滿(mǎn)足交易對方對交易時(shí)間的要求而錯過(guò)。雖然，我們國家在其他監管環(huán)節已經(jīng)開(kāi)始大刀闊斧的簡(jiǎn)政放權，但對于發(fā)行股份進(jìn)行融資而言，尚需等待更多的制度設計，提高審批的效率。

3、我國資本市場(chǎng)尚未成熟

跟國際老牌的資本市場(chǎng)相比，目前我國資本市場(chǎng)相對不成熟，國際化程度低，波動(dòng)較大。境外交易相對方如選擇受讓上市公司的股份將面臨巨大的交易風(fēng)險。結合上述鎖定三年的限制，這種交易風(fēng)險將會(huì )放大更多。

正是基于上述三方面原因，導致目前中國企業(yè)海外并購的支付方式仍以現金為主。

商務(wù)部于2013 年11 月發(fā)布了《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》，擬對現行《外國投資者對上市公司戰略投資管理辦法》進(jìn)行修改。其中一條，上市公司對外實(shí)施換股并購進(jìn)行境外投資,未導致上市公司實(shí)際控制權發(fā)生變化的，外國投資者的適格條件有所降低，如不對外國投資者資產(chǎn)總額做要求。這可以說(shuō)是一個(gè)好的趨勢。但是并未根本改變上述股份作為支付手段所面臨的根本問(wèn)題。不過(guò)，商務(wù)部此舉釋放的信號是否意味著(zhù)監管態(tài)度的變化，以及是否會(huì )給市場(chǎng)帶來(lái)一些變化，還有待時(shí)間的印證。

(四)信息披露

1、一般情形

與非上市公司進(jìn)行的海外并購不同，上市公司還要面臨嚴謹的信息披露義務(wù)。信息披露可謂是資本市場(chǎng)監管理念的核心。上市公司從事的任何交易都離不開(kāi)信息披露的要求，更何況是涉及面廣、程序復雜、不確定性大的海外并購。

對于上市公司的信息披露要求，除了按規定應當披露季度報告、半年度報告、年度報告等日常性披露外，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》以及上交所和深交所的股票上市規則等文件中亦對某些具體事項的披露做出了明確規定。同時(shí)，上交所的信息披露指引和深交所的信息披露備忘錄還對具體事項披露的內容和格式，以及涉及的停復牌的事項做出明確規定。因此，上市公司在進(jìn)行海外并購時(shí)，還需特別注意信息披露的要求。

例如，《上海證券交易所股票上市規則》中規定了符合特定條件的交易應當以公告的形式進(jìn)行披露。如果該交易條件達到了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》中規定的標準，則需按照《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》以及相關(guān)信息披露格式指引的要求編制重大資產(chǎn)重組報告書(shū)，披露要求進(jìn)一步提高。如果涉及上市公司股份權益的變動(dòng)，還需要按照《上市公司收購管理辦法》，根據不同的標準，披露簡(jiǎn)式權益變動(dòng)報告書(shū)、詳式權益變動(dòng)報告書(shū)、要約收購報告書(shū)、上市公司收購報告書(shū)等。

2、涉及收購境外上市公司的特殊情形

在涉及收購境外上市公司的情形下，境內上市公司的信息披露不但要滿(mǎn)足上述境內證券市場(chǎng)規則的披露要求，還需配合境外上市公司的披露時(shí)點(diǎn)和程度。

如果一方披露而另一方未披露，或雙方披露的內容存在顯著(zhù)差異，容易造成二級市場(chǎng)股價(jià)的波動(dòng)(如果還未停牌)，影響交易的順利進(jìn)行，甚至存在信息披露不實(shí)的法律風(fēng)險。

中倫近期處理的一起境內上市公司非公開(kāi)發(fā)行股份募集資金要約收購并私有化一家美國上市公司的案例中，就涉及何時(shí)停牌、何時(shí)以及以何種程度披露境外私有化過(guò)程的問(wèn)題。

因此，在交易雙方均為上市公司的情況下，信息披露的問(wèn)題需要格外謹慎對待。

上交所于2015年1月8日發(fā)布了新的《上市公司重大資產(chǎn)重組信息披露及停復牌業(yè)務(wù)指引》，其中對于上市公司進(jìn)行重大資產(chǎn)重組的停復牌期限以及信息披露的要求做出進(jìn)一步明確規定。

根據該指引，一般重大資產(chǎn)重組在進(jìn)入重組停牌程序后3個(gè)月內須披露重組預案。但如果涉及海外收購，停牌期限可延長(cháng)2個(gè)月，且5個(gè)月屆滿(mǎn)時(shí)，在履行董事會(huì )審議程序，召開(kāi)投資者說(shuō)明會(huì )，披露投資者說(shuō)明會(huì )召開(kāi)情況、重組最新進(jìn)展及繼續停牌原因的前提下，可以繼續申請停牌。

因此，在上市公司海外收購過(guò)程中，我們需要事先對停牌期限做充分預期，對整個(gè)交易的時(shí)間表進(jìn)行把控，并做好在各時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行相應的信息披露及申請延期復牌的準備。

三、上市公司海外并購模式

上市公司海外并購的模式可以從以下兩個(gè)維度展開(kāi)：(一)并購的資金來(lái)源;(二)并購的實(shí)施形式。然后，上市公司海外并購的具體模式無(wú)外乎就是上述兩個(gè)維度展開(kāi)之后進(jìn)行排列組合之后的延伸。

(一)并購的資金來(lái)源

并購的錢(qián)從哪來(lái)其實(shí)要解決的是上市公司并購的融資方式。上市公司并購所需的資金一般來(lái)自三種途徑：自有資金、股權融資、債權融資。其中自有資金主要來(lái)自企業(yè)經(jīng)營(yíng)所得的利潤或者可以用于擴大再生產(chǎn)之資本公積。

但是由于海外并購涉及的資金量比較大，一般需要通過(guò)債權或股權融資的方式進(jìn)行融資，債權融資一般為貸款，常見(jiàn)的方式為內保外貸，需要考慮外管局對此的監管規則。南京新街口百貨商店股份有限公司(股票簡(jiǎn)稱(chēng)：南京新百，證券代碼：600682.SH)以約1.5億英鎊收購英國歷史最悠久的百貨公司弗雷澤百貨商店集團即通過(guò)部分自有資金結合內保外代融資進(jìn)行。

南京新百采取在境外設立收購主體的形式進(jìn)行收購。該次交易內保外貸的結構為：由在境內企業(yè)(申請人)向中國境內銀行出具無(wú)條件、不可撤銷(xiāo)反擔保的前提下，由中國境內銀行為申請人的境外收購主體提供融資性對外擔保。具體而言，通常由該銀行的中國境內分行為申請人在境外注冊的收購主體(借款人)向該銀行境外分行或境外代理行等(受益人)開(kāi)立保函或備用信用證，由境外分行或境外代理行向借款人提供融資。

股權融資即上市公司通過(guò)配股、公開(kāi)增發(fā)或非公開(kāi)發(fā)行股份的方式進(jìn)行融資，這都需要履行證監會(huì )的審批手續。隨著(zhù)注冊制的推進(jìn)，證監會(huì )可能會(huì )進(jìn)一步簡(jiǎn)化上市公司發(fā)行股份募集資金的審批手續。上述股權融資均指上市公司層面，股權融資同時(shí)還包括上市公司設立收購主體層面引入財務(wù)投資人的方式。四川天齊鋰業(yè)股份有限公司(股票簡(jiǎn)稱(chēng)：天齊鋰業(yè)，股票代碼：002466.SZ)收購澳大利亞泰利森鋰業(yè)即通過(guò)股權融資方式進(jìn)行。

天齊鋰業(yè)的交易結構簡(jiǎn)要概括為：

(1)天齊鋰業(yè)控股股東天齊集團在境外設立收購主體SPV;

(2)中國投資有限責任公司旗下子公司作為財務(wù)投資人對SPV 增資，天齊集團仍控股;

(3)SPV完成對目標公司的收購;

(4)天齊鋰業(yè)在境內完成非公開(kāi)發(fā)行，用募集資金收購天齊集團持有的SPV 的股權，間接控制目標公司。

(二)并購的實(shí)施形式

1、直接形式

上市公司海外收購的直接形式是直接收購或者通過(guò)設立境外子公司的方式收購境外標的資產(chǎn)。并購所需的資金一般來(lái)自上市公司的自有資金、發(fā)行股份募集資金或者銀行并購貸款。這種方案面臨的風(fēng)險是上市公司本身要有充足的資金或比較強的融資能力，同時(shí)在嚴格的停牌規則下，促使并購交易在一定時(shí)間內完成的壓力較大。

2、間接形式

未解決上市公司自有資金不足以及并購交易對方對并購交易時(shí)間要求比較緊的問(wèn)題，上市公司通常會(huì )采用由大股東或并購基金先收購目標資產(chǎn)，再通過(guò)資產(chǎn)重組注入上市公司。

例如，2012年，均勝電子(600699)系采用由大股東均勝集團先行收購德國普瑞，然后向均勝集團及另外幾名外國股東發(fā)行股份及支付現金的方式，將德國普瑞注入上市公司。2013年，博盈投資(000760)系由并購基金先行收購標的公司SteyrMotors的股權，再通過(guò)向特定對象發(fā)行股份募集資金的方式將目標公司裝入上市公司。

其實(shí)，在上文介紹融資模式時(shí)提及的天齊鋰業(yè)的案例即是采用先有大股東進(jìn)行收購，再裝入上市公司的形式。

最近披露的成都天保重型裝備股份有限公司(天保重裝，股票代碼：300362)非公開(kāi)發(fā)行股票預案的案例，即是由上市公司與資產(chǎn)管理公司共同設立并購基金先行收購境外標的資產(chǎn)，然后再通過(guò)非公開(kāi)發(fā)行股份的方式將該標的資產(chǎn)裝入上市公司。

該筆交易的結構簡(jiǎn)要概括如下：

(1)上市公司與資產(chǎn)管理公司共同設立并購基金PE;

(2)PE 在境外設立收購主體SPV;

(3)SPV 完成對境外標的資產(chǎn)的收購;

(4)上市公司非公開(kāi)發(fā)行股份，并用募集資金收購S(chǎng)PV持有的標的資產(chǎn)股權。

3、現階段的思考

上述大股東或并購基金先行介入的模式的初衷都是為了規避證監會(huì )對上市公司并購重組的審核，不論是構成重大資產(chǎn)重組還是非公開(kāi)發(fā)行募集資金的審批。但是如前所述，2014年，證監會(huì )重新修訂了重大資產(chǎn)重組管理辦法，對于不構成借殼上市和發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)的重大資產(chǎn)重組行為，取消行政許可，同時(shí)隨著(zhù)股份發(fā)行體制的改革，上市公司非公開(kāi)發(fā)行股份募集資金的手續也會(huì )相應簡(jiǎn)化。因此，上述模式中需要由大股東或并購基金先行出面的必要性可能會(huì )降低。

同時(shí)需要注意的是，最近證監會(huì )和交易所都加強了對“PE 上市公司”模式的監管，一方面強調以市場(chǎng)為導向，加強創(chuàng )新，促進(jìn)并購重組的市場(chǎng)效率，另一方面，強化信息披露的要求，防止非法的利益輸送問(wèn)題。上交所已經(jīng)出臺了《上市公司與私募基金合作投資事項信息披露業(yè)務(wù)指引(征求意見(jiàn)稿)》，擬加強對上市公司與并購基金合作的披露義務(wù)要求。

因此，在市場(chǎng)環(huán)境不斷變化的今天，我們也應重新審視之前慣有模式的合理性及合法性。

四、境內律師在上市公司海外并購活動(dòng)中的作用

經(jīng)過(guò)上述問(wèn)題的探討，我們可以發(fā)現上市公司海外并購活動(dòng)涉及的問(wèn)題與非上市公司非常不同。

需要境內律師在交易開(kāi)始對整個(gè)交易的流程、實(shí)施可行性經(jīng)行設計和論證，這也造成了上市公司和非上市公司海外并購工作方式上的不同。

非上市公司的境外并購，從開(kāi)始的意向書(shū)起草、結構設計，到盡職調查以及最終的收購協(xié)議的談判、簽約，通常由國外中介機構牽頭，國內律師僅負責配合國內審批環(huán)節，以及之間的溝通環(huán)節。

而在上市公司的境外并購中，整個(gè)交易方案由于受到中國證券法律法規以及外商投資法律法規的調整，整個(gè)交易結構的設計均應該由境內律師主導。而且，對于境外標的資產(chǎn)的信息披露是否真實(shí)、準確、充分、完整，收購流程是否符合中國法律法規的規定，收購協(xié)議的條款是否符合監管的要求，更應該由中國律師進(jìn)行把關(guān)。

因此境內中介機構，包括律師、財務(wù)顧問(wèn)，在整個(gè)交易中需要發(fā)揮著(zhù)重要的作用，甚至由中國律師牽頭負責協(xié)調境外中介機構的工作。這就要求中國律師既熟悉上市公司的交易規則，又要具有豐富的涉外并購經(jīng)驗。因此，中國律師在中國企業(yè)海外并購活動(dòng)中將起到舉足輕重的作用。

五、資產(chǎn)評估在上市公司并購重組中的作用

作為專(zhuān)業(yè)化中介服務(wù)行業(yè)，資產(chǎn)評估在資本市場(chǎng)并購重組中發(fā)揮著(zhù)舉足輕重的作用。資產(chǎn)評估是并購重組的核心環(huán)節，并購重組中利用資產(chǎn)評估的作用，可以提高交易定價(jià)的公允性。并購重組的核心是價(jià)值發(fā)現與價(jià)值再造，資產(chǎn)評估作為獨立的第三方專(zhuān)業(yè)機構，能夠為市場(chǎng)投資者提供獨立、客觀(guān)的價(jià)值信息和公允的價(jià)值尺度，并幫助其實(shí)現價(jià)值，二者的目標是一致的。具體來(lái)說(shuō)，評估機構在上市公司并購重組中發(fā)揮的主要作用有以下幾個(gè)方面：

(一)科學(xué)合理的資產(chǎn)評估結果為上市公司并購重組相關(guān)方提供了有效的價(jià)值衡量尺度

資產(chǎn)評估結果作為上市公司并購重組交易價(jià)格確定的最主要參考依據，在估值方法選擇、評估假設采用、估值過(guò)程開(kāi)展、評估參數確定以及評估結論選取等一系列過(guò)程中所體現的科學(xué)性、合規性與合理性直接關(guān)系著(zhù)重組定價(jià)的公平性與公正性�？茖W(xué)的資產(chǎn)評估結果為搭建多方博弈的基礎平臺奠定了基礎，為重組事項相關(guān)方的交易價(jià)格確定提供了客觀(guān)的價(jià)值標尺，保障了各方利益分配的合理性。

(二)科學(xué)全面的資產(chǎn)評估成為保證和提升上市公司資產(chǎn)質(zhì)量的關(guān)鍵環(huán)節

重組資產(chǎn)的質(zhì)量事關(guān)上市公司的盈利能力與未來(lái)業(yè)績(jì)表現，更關(guān)系到中國資本市場(chǎng)整體的資產(chǎn)質(zhì)量與發(fā)展潛力。資產(chǎn)評估作為一種全面衡量目標資產(chǎn)價(jià)值的手段，在保證重組資產(chǎn)質(zhì)量、提升資源配置的質(zhì)量和效率方面，發(fā)揮了重要作用，促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)集中度的有效提升和經(jīng)濟結構的有利調整，增強了上市公司的內生競爭力。

(三)資產(chǎn)評估對于資產(chǎn)價(jià)值的深入挖掘為中國資本市場(chǎng)的平穩發(fā)展起到了積極作用

發(fā)揮資產(chǎn)評估多角度的估值功能和深入細致的估值特點(diǎn)，可以避免因過(guò)度依賴(lài)市場(chǎng)條件出現價(jià)值結論受價(jià)格劇烈波動(dòng)的情形，可以在一定程度上遏制資產(chǎn)泡沫的形成，對于平抑資本市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)具有積極意義;對于全面評價(jià)資產(chǎn)價(jià)值、倡導理性投資、價(jià)值投資等成熟的投資理念具有非常強的指導意義;對于防范資本市場(chǎng)盲目投資等引起的風(fēng)險、保障資本市場(chǎng)穩定運行也具有重要意義。

(四)資產(chǎn)評估有利于保護中小投資者的合法權益

目前上市公司并購重組不少是同一控制下的并購重組，即便是非同一控制下的并購重組，由于公司治理的不完善，上市公司董監高可能存在的道德風(fēng)險，往往使得中小投資者的利益得不到保障。廣大中小投資者往往既無(wú)法了解并購重組事項的完整信息，也缺乏專(zhuān)業(yè)判斷能力。在這樣一種情況下，評估機構作為獨立第三方對于交易資產(chǎn)價(jià)值出具的公正客觀(guān)意見(jiàn)為中小投資者提供了一個(gè)公允的參考標準，對于保護廣大中小投資者的合法權益起到了至關(guān)重要的作用。

(五)資產(chǎn)評估對于國有資產(chǎn)發(fā)揮了價(jià)值發(fā)現和價(jià)值管理的雙重功能

資產(chǎn)評估作為國有資產(chǎn)通過(guò)并購重組形式流轉于資本市場(chǎng)內外過(guò)程中的“看門(mén)人”，以其對相關(guān)資產(chǎn)和權益價(jià)值公正客觀(guān)的評價(jià)，有效保護了國有資產(chǎn)，防止了國有資產(chǎn)流失;同時(shí)，通過(guò)資產(chǎn)評估，實(shí)現了對于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的價(jià)值發(fā)現，進(jìn)入資本市場(chǎng)后，提升了資產(chǎn)的利用效率和資源的配置效率。

(六)資產(chǎn)評估有利于上市公司厘清發(fā)展戰略，全面把握和控制并購風(fēng)險

資產(chǎn)評估的過(guò)程是企業(yè)認識目標公司、發(fā)現價(jià)值、厘清未來(lái)戰略管理思路的一個(gè)全面、綜合、思考的過(guò)程，也是企業(yè)結合相關(guān)經(jīng)營(yíng)戰略、管理能力、財務(wù)實(shí)力和人力資源情況等對企業(yè)價(jià)值進(jìn)行深入審視的手段。同時(shí)，資產(chǎn)評估的過(guò)程是發(fā)掘和度量潛在風(fēng)險的過(guò)程，對企業(yè)全面把握和控制風(fēng)險具有重要意義。

(七)資產(chǎn)評估有利于提高資本市場(chǎng)財務(wù)會(huì )計信息質(zhì)量

上市公司非同一控制下的并購重組日趨頻繁，并購重組后的會(huì )計處理涉及到公允價(jià)值計量。由于公允價(jià)值的特殊性，以及財務(wù)報告所需要的合理性、客觀(guān)性、相關(guān)性的要求，注定必須以外部的、獨立的、專(zhuān)業(yè)的資產(chǎn)評估提供會(huì )計計量中的公允價(jià)值，不能用內部會(huì )計和內部審計來(lái)替代獨立評估，更不可能用獨立審計來(lái)替代獨立評估。資產(chǎn)評估在公允價(jià)值計量中的專(zhuān)業(yè)性、獨立性和公信力，極大地提高了上市公司財務(wù)會(huì )計信息質(zhì)量。

六、海外投資并購中的無(wú)形資產(chǎn)評估與運作

很多海外投資并購項目的主要目的是中國企業(yè)希望獲得境外公司先進(jìn)的技術(shù)及品牌優(yōu)勢從而拓展全球市場(chǎng)。因此，無(wú)形資產(chǎn)盡職調查、評估及交易結構的設計和實(shí)施就成為是否能夠實(shí)現項目預期的核心。除此之外，并購后無(wú)形資產(chǎn)的整合管理及運營(yíng)是真正實(shí)現項目預期所必不可少的部分。

投資并購目的

(1) 中國企業(yè)為了獲得技術(shù)而進(jìn)行海外投資并購。例如：企業(yè)為彌補技術(shù)弱勢或強化技術(shù)優(yōu)勢、為產(chǎn)品海外布局降低海外專(zhuān)利風(fēng)險或者為擴展新業(yè)務(wù)領(lǐng)域等。在這類(lèi)海外投資并購中專(zhuān)利或技術(shù)收購是主要內容，因此專(zhuān)利或技術(shù)價(jià)值評估是影響并購決策的決定性因素。

(2) 中國企業(yè)為了其他商業(yè)目的而進(jìn)行海外并購。例如：收購競爭企業(yè)以獲取其品牌及更大市場(chǎng)份額、開(kāi)拓海外市場(chǎng)等。在這類(lèi)海外并購中專(zhuān)利或技術(shù)收購是從屬性的，專(zhuān)利或技術(shù)價(jià)值的評估是對目標企業(yè)價(jià)值評估的內容之一，雖然可以成為影響并購價(jià)格的因素之一，但不是影響并購決策的決定性因素。同時(shí)，根據并購標的所屬行業(yè)領(lǐng)域及產(chǎn)業(yè)鏈位置等的不同，需要重點(diǎn)關(guān)注的無(wú)形資產(chǎn)的知識產(chǎn)權類(lèi)型也不同。例如：針對一般大眾消費產(chǎn)品行業(yè)，無(wú)形資產(chǎn)中識別商品和服務(wù)來(lái)源的商標往往具有核心的實(shí)質(zhì)性?xún)r(jià)值;而對于芯片制造行業(yè)，包括工藝流程等在內的技術(shù)秘密往往是企業(yè)發(fā)展最為關(guān)鍵的無(wú)形資產(chǎn)之一。

無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評估及盡職調查(僅以專(zhuān)利為例)

(1) 專(zhuān)利數量和技術(shù)分布分析。從專(zhuān)利數量可以初步分析目標企業(yè)的技術(shù)實(shí)力;從專(zhuān)利的技術(shù)分布可以判斷對該專(zhuān)利包的收購是否符合海外投資并購的目的。例如：是否可以彌補企業(yè)的技術(shù)弱勢或強化技術(shù)優(yōu)勢，是否是新技術(shù)領(lǐng)域中的基礎技術(shù)等。

(2) 專(zhuān)利法律狀態(tài)調查。一般包括：專(zhuān)利授權和審查情況、專(zhuān)利家族情況、專(zhuān)利涉訴和許可情況、專(zhuān)利轉讓情況、專(zhuān)利權屬情況、專(zhuān)利是否有質(zhì)押、專(zhuān)利有效期的長(cháng)短、專(zhuān)利年費繳納情況等。通過(guò)上述法律狀態(tài)的調查可以有助于了解專(zhuān)利的布局、判斷專(zhuān)利權的有效性、專(zhuān)利權的歸屬等。

(3) 專(zhuān)利穩定性分析。由于專(zhuān)利權并不是百分之百穩定的權利，專(zhuān)利在授權后有可能被無(wú)效，因此專(zhuān)利穩定性的分析也就是專(zhuān)利的無(wú)效風(fēng)險分析。這是專(zhuān)利價(jià)值評估的重要內容。

(4) 專(zhuān)利保護范圍的分析。分析專(zhuān)利的保護范圍是否能夠覆蓋有價(jià)值的產(chǎn)品，是否對應行業(yè)標準等，從而明確專(zhuān)利的使用價(jià)值。

(5) 重大專(zhuān)利許可協(xié)議及專(zhuān)利訴訟。重點(diǎn)分析目標公司與行業(yè)內主要競爭對手或必要標準專(zhuān)利權利人簽署的許可(包括交叉許可)協(xié)議及其履行情況、專(zhuān)利權屬及侵權訴訟情況(包括達成的和解協(xié)議等)以及由此可能對投資并購項目造成的影響。

此外，由于專(zhuān)利涉及的技術(shù)和法律專(zhuān)業(yè)性很強，海外并購中的專(zhuān)利價(jià)值分析涉及技術(shù)、法律、市場(chǎng)等不同內容，因此在涉及專(zhuān)利收購的海外并購中，企業(yè)往往需要知識產(chǎn)權、技術(shù)、市場(chǎng)等部門(mén)密切協(xié)作以完成專(zhuān)利價(jià)值的分析，必要時(shí)候也可以引入第三方專(zhuān)業(yè)的分析機構進(jìn)行專(zhuān)利價(jià)值分析。

無(wú)形資產(chǎn)交易架構設計

(1) 轉讓與許可的設計。企業(yè)主要考慮因素包括交易的類(lèi)型、投資并購目的以及交易各方未來(lái)運營(yíng)需要等。以中國企業(yè)境外合資項目為例，具體交易通常包括：母公司向合資公司的技術(shù)轉讓和/或技術(shù)許可、商標許可、技術(shù)服務(wù)或咨詢(xún)，以及其他母公司提供的支持，(例如：OEM安排等);合資公司向母公司的技術(shù)轉讓或許可;交易相關(guān)方之間的技術(shù)研發(fā)合作及許可安排等。

(2) 權屬及權利邊界的設計。從權屬的角度，企業(yè)需要重點(diǎn)考慮獨有和共有權利的界定。由于知識產(chǎn)權具有地域性特點(diǎn)，企業(yè)需要重點(diǎn)關(guān)注各適用法對無(wú)形資產(chǎn)不同權屬安排(尤其共有)規定的具體權利范圍;從權利邊界設計的角度，主要考慮因素包括：地域、時(shí)間、性質(zhì)(例如：獨占、排他或普通不同性質(zhì)的許可)、具體權利類(lèi)型(尤其是否包括修改或二次開(kāi)發(fā)權利)、權利限制、涉及的許可產(chǎn)品或服務(wù)、行業(yè)領(lǐng)域等。(作者注：關(guān)于權屬及權利邊界設計的具體內容可參考高翔律師在《PLAYINGWITH DRAGON-R&D Collaboration in Mainland China》文章中的論述。)

(3) 合規審查。主要包括各所在國適用法律的限制性或禁止性規定，如：技術(shù)進(jìn)出口管制、相關(guān)安全審查及調查、反壟斷法的規定等。

并購后的無(wú)形資產(chǎn)管理及運營(yíng)

(1) 無(wú)形資產(chǎn)的重新整合及布局。結合對合資并購后企業(yè)的知識產(chǎn)權實(shí)力以及未來(lái)市場(chǎng)發(fā)展戰略的分析，整合并優(yōu)化專(zhuān)利、商標及其他知識產(chǎn)權在目標市場(chǎng)的全球申請、維護及布局。

(2) 知識產(chǎn)權管理制度的整合及優(yōu)化。根據在企業(yè)整體發(fā)展戰略下并購公司與目標公司運營(yíng)依賴(lài)程度的實(shí)際情況，完善各自或建立統一的知識產(chǎn)權管理制度及流程。

(3) 研發(fā)及技術(shù)合作策略。結合企業(yè)合資并購后的技術(shù)實(shí)際情況及市場(chǎng)發(fā)展戰略，通過(guò)對相關(guān)領(lǐng)域內的專(zhuān)利技術(shù)進(jìn)行全球檢索和分析從而確定未來(lái)研發(fā)方向以及與第三方(包括大學(xué)、科研機構及其他合作方)的技術(shù)合作策略。

(4) 維權、侵權預警及應對。一方面，在產(chǎn)品或服務(wù)推廣至目標市場(chǎng)之前應當進(jìn)行知識產(chǎn)權侵權分析并建立完善侵權預警機制，重點(diǎn)關(guān)注現有及目標市場(chǎng)內的主要競爭者或必要標準專(zhuān)利所有人的知識產(chǎn)權布局及維權情況;另一方面，積極通過(guò)所在國行政及司法手段保護自己的知識產(chǎn)權。

(5) 無(wú)形資產(chǎn)運營(yíng)。企業(yè)應充分利用無(wú)形資產(chǎn)在不同交易中的許可、轉讓或其他交易安排，并在包括采購、銷(xiāo)售及合作等日常經(jīng)營(yíng)中善于利用無(wú)形資產(chǎn)帶來(lái)的優(yōu)勢，真正實(shí)現無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值。特定行業(yè)的高科技企業(yè)甚至可以積極部署基本專(zhuān)利、參與或組建專(zhuān)利池或專(zhuān)利平臺，從而最大化的實(shí)現無(wú)形資產(chǎn)尤其專(zhuān)利價(jià)值。

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圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

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