01、并購重組的研究背景

通往資本市場(chǎng)的“華山路”已非一條單行道。通過(guò)被上市公司并購或兼并，即是實(shí)現資產(chǎn)證券化、搶灘登陸資本市場(chǎng)的一條新興通衢。部分IPO排隊企業(yè)面臨不再滿(mǎn)足IPO標準的可能，或不愿繼續排隊，而選擇被并購的方式實(shí)現資產(chǎn)證券化。

并購重組是企業(yè)做大做強的必經(jīng)之路，也是資本市場(chǎng)的一項重要功能。從并購重組的角度進(jìn)行股票研究非常有趣，其對研究員提出了“非一般”的要求：不但要對宏觀(guān)經(jīng)濟轉型方向以及公司的基本面有深入了解，更要能夠把握差異化的商業(yè)模式以及分析企業(yè)家的內心想法。

中國經(jīng)濟步入新常態(tài)，產(chǎn)業(yè)結構調整的過(guò)程是緩慢的、痛苦的。傳統產(chǎn)業(yè)面臨產(chǎn)能過(guò)剩，卻仍承擔大量社會(huì )責任，使得出清緩慢。新興產(chǎn)業(yè)早期需要較大資本投入，傳統的評價(jià)指標如盈利能力、現金流難以較快有所表現。在此背景下，從傳統產(chǎn)業(yè)到新興產(chǎn)業(yè)的轉型面臨較大阻力。資本市場(chǎng)在經(jīng)濟轉型過(guò)程中具有著(zhù)重要的推動(dòng)作用。由于中國上市制度的限制，A股市場(chǎng)新興產(chǎn)業(yè)的投資標的具有稀缺性，從而使得其估值相對海外市場(chǎng)更高。大量傳統行業(yè)的上市公司面臨主業(yè)增長(cháng)乏力等困局，使得估值降低，市值縮減。這兩方面的因素共同推動(dòng)了上市公司通過(guò)并購重組的方式涉足、乃至轉型新興產(chǎn)業(yè)。從這個(gè)角度來(lái)看，并購重組的紅利是資本市場(chǎng)的紅利，也是中國經(jīng)濟結構轉型帶來(lái)的紅利。

再回到企業(yè)內部，并購重組實(shí)際上也是對公司商業(yè)模式的重構。通過(guò)并購重組的方式，改變原有利益相關(guān)者之間的交易結構即商業(yè)模式(包括定位、業(yè)務(wù)系統、盈利模式、關(guān)鍵資源能力、現金流結構等)，而商業(yè)模式的改變導致企業(yè)價(jià)值隨著(zhù)發(fā)生變化。創(chuàng )造或者重構商業(yè)模式的辦法很多，對于一個(gè)已經(jīng)在行業(yè)內有一定地位的上市公司來(lái)言，如何去應對競爭中碰到的差異化商業(yè)模式這個(gè)難題，并購重組無(wú)疑是實(shí)現商業(yè)模式重構的不二法門(mén)。

但并購重組相關(guān)投資機會(huì )的挖掘卻并不容易。這不像傳統的公司基本面分析，已經(jīng)具備了一套相對成熟、普適的研究方法和體系。因為并購重組的不確定性較大，幾乎每一個(gè)案例都有其獨特之處。前瞻性地預見(jiàn)并購重組投資機會(huì )要求分析師基于行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢、公司經(jīng)營(yíng)情況和商業(yè)模式進(jìn)行分析;此外，公司經(jīng)營(yíng)者的理念、企業(yè)的運作效率、執行能力也對于轉型的節奏具有重大影響。產(chǎn)業(yè)資本、風(fēng)險投資、私募股權投資機構的動(dòng)向亦在一定程度上影響了公司轉型的步伐。因此，對于并購重組的研究是多角度的，其需要超越傳統證券研究體系的新思路。

02、并購原理

一、概念

企業(yè)并購即兼并與收購的統稱(chēng)，是一種通過(guò)轉移公司所有權或控制權的方式實(shí)現企業(yè)資本擴張和業(yè)務(wù)發(fā)展的經(jīng)營(yíng)手段，是企業(yè)資本運作的重要方式。

1、并購的實(shí)質(zhì)是一個(gè)企業(yè)取得另一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)、股權、經(jīng)營(yíng)權或控制權，使一個(gè)企業(yè)直接或間接對另一個(gè)企業(yè)發(fā)生支配性的影響。并購是企業(yè)利用自身的各種有利條件，比如品牌、市場(chǎng)、資金、管理、文化等優(yōu)勢，讓存量資產(chǎn)變成增量資產(chǎn)，使呆滯的資本運動(dòng)起來(lái)，實(shí)現資本的增值。

2、兼并通常是指一家企業(yè)以現金、證券或其他形式取得其他企業(yè)的產(chǎn)權，并使其喪失法人資格或改變法人實(shí)體的行為。

3、收購是指企業(yè)用現金、債券、股權或者股票購買(mǎi)另一家企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權，以獲得企業(yè)的控制權。

4、并購對象有資產(chǎn)、股權與控制權

5、并購方式包括兼并、收購、合并、托管、租賃、產(chǎn)權重組、產(chǎn)權交易、企業(yè)聯(lián)合、企業(yè)拍賣(mài)、企業(yè)出售等。

03、并購流程

A、準備階段

1、明確并購動(dòng)機和目的：企業(yè)首先應明確為何要進(jìn)行并購，通過(guò)并購想達到什么目的。企業(yè)并購的動(dòng)機一般不外乎擴大市場(chǎng)份額、排擠競爭對手、提高利潤率、分散投資風(fēng)險、獲取品牌和銷(xiāo)售渠道等。

2、制定并購戰略：在制定并購戰略時(shí)，要選定目標公司的行業(yè)及其產(chǎn)品、目標公司所在的國家及目標公司的規模(銷(xiāo)售額和稅前利潤)，并對目標公司產(chǎn)品的銷(xiāo)售市場(chǎng)及產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景進(jìn)行全面的分析，在此基礎上初步設定并購成本，策劃一個(gè)大致的并購方案。

3、成立內部并購小組：內部并購小組應由公司領(lǐng)導掛帥、各有關(guān)部門(mén)領(lǐng)導組成，以保障快速應變和決策及對外聯(lián)絡(luò )的暢通。

4、選擇并購投資總顧問(wèn)：一般選擇知名的咨詢(xún)公司或、會(huì )計公司律師事務(wù)所擔任并購投資總顧問(wèn)(lead advisor)，如系大型跨國并購，需聘請投資銀行擔任并購總顧問(wèn)。

B、談判階段

1、尋找目標公司：一般需與并購總顧問(wèn)簽約，委托其在規定的期限內尋找目標企業(yè)。

2、與并購總顧問(wèn)討論初選名單，從中篩選出3至5家較為理想的目標公司。

3、摸底：讓并購總顧問(wèn)出面了解目標公司的股東背景、股權分配和董事會(huì )意向及心理價(jià)位等情況，并向股東發(fā)出正式的接洽邀請。

4、第一次談判：聘請稅務(wù)、審計顧問(wèn)和律師參加與目標公司的談判。

5、簽訂并購意向書(shū)(Letter of Intent)：意向書(shū)內容包括并購意向、非正式報價(jià)、保密義務(wù)和排他性等條款。意向書(shū)一般不具法律效力，但保密條款具有法律效力，所有參與談判的人員都要恪守商業(yè)機密，以保證即使并購不成功，并購方的意圖不會(huì )過(guò)早地被外界知道，目標公司的利益也能得到維護。

6、制定對目標企業(yè)并購后的業(yè)務(wù)整合計劃(Business Plan)：整合計劃包括對目標公司并購后的股權結構、投資規模、經(jīng)營(yíng)方針、融資方式、人員安排等內容。整合計劃是贏(yíng)得政府擔保和商業(yè)銀行貸款的關(guān)鍵因素。

7、開(kāi)展盡職調查(Due Diligence)：從財務(wù)、法律、技術(shù)和稅務(wù)等方面對目標公司進(jìn)行資產(chǎn)評估與財務(wù)審查，摸清目標公司的負債結構與償還能力、盈利來(lái)源與前景等真實(shí)情況，以降低并購風(fēng)險。在開(kāi)始做盡職調查前，應準備好給目標公司的問(wèn)題清單，并協(xié)商好進(jìn)入資料室及實(shí)地考察的時(shí)間。

8、與目標公司股東談判，討論盡職調查報告，起草并購協(xié)議。

C、簽約、成交階段

買(mǎi)賣(mài)雙方就并購合同達成一致后，即可安排合同的簽署時(shí)間和地點(diǎn)等細節。并購有限責任公司的合同文本需經(jīng)德公證機關(guān)公證。

并購合同應對資產(chǎn)移交手續有明確的規定。并購方一般先將合同款項匯入公證師的帳下，待全部資產(chǎn)和文件經(jīng)清點(diǎn)和核準無(wú)誤后，方通知公證師付款，同時(shí)將資產(chǎn)轉移到并購方名下。按德國法律規定，資產(chǎn)只有經(jīng)過(guò)正式的移交才能變換所有人。至此，并購才算正式結束(Closing)。

企業(yè)在并購過(guò)程中進(jìn)行風(fēng)險規避只要做好兩個(gè)方面就可以了，一是盡職調查要細;二是簽訂合同的內容要全面周全。

04、戰略升級

并購作為公司金融的終極體現形式，是公司最重要的戰略交易。并購重組能夠從根本上改變一個(gè)公司，對公司的興衰周期產(chǎn)生強烈的沖擊，可以使處于價(jià)值流出階段的行業(yè)向價(jià)值穩定和價(jià)值流入階段轉變，從而實(shí)現轉型升級和產(chǎn)業(yè)突圍。

源創(chuàng )財經(jīng)持續關(guān)注世界一流的財務(wù)管理實(shí)踐與發(fā)展歷程，希望通過(guò)本文與您共同探尋企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展要求下的并購重組破局之道。

二、鑒往知來(lái)：財務(wù)的主要演進(jìn)方向

伴隨著(zhù)時(shí)代變化與企業(yè)發(fā)展，我們認為，財務(wù)管理將逐漸“從財務(wù)走向業(yè)務(wù)、從會(huì )計走向管理、從數據走向價(jià)值、從規范走向智能”。

1、從財務(wù)走向業(yè)務(wù)

財務(wù)是服務(wù)于業(yè)務(wù)發(fā)展的，因此不能脫離于業(yè)務(wù)單獨存在。然而隨著(zhù)企業(yè)規模擴大以及管理層級增多，財務(wù)工作與業(yè)務(wù)逐漸發(fā)生脫節和隔離。此時(shí)財務(wù)管理應該回歸本源，推動(dòng)財務(wù)管理和業(yè)務(wù)運營(yíng)的一體化，基于安永業(yè)財管理框架將業(yè)財融合的工作與要求貫穿業(yè)務(wù)流程、運營(yíng)管控、組織運作、制度政策與系統數據等各個(gè)層面，真正實(shí)現為業(yè)務(wù)發(fā)展與管理決策提供有業(yè)務(wù)深度的洞察與分析。

2、從會(huì )計走向管理

傳統會(huì )計角色主要注重于事后的記錄、報告和合規管理;而企業(yè)發(fā)展和業(yè)務(wù)轉型需要財務(wù)更多發(fā)揮管理角色，更關(guān)注于企業(yè)的戰略運營(yíng)與績(jì)效實(shí)現的過(guò)程。管理角色需要會(huì )計做好信息記錄、報告和合規管控，并將會(huì )計角色深化應用于管理之中，從而實(shí)現信息的互通和增值�；�于安永管理會(huì )計框架體系(“6層2庫1體系”)，整合管理會(huì )計相關(guān)領(lǐng)域的工作與應用，可以幫助財務(wù)完成從會(huì )計走向管理的角色轉變。

基于這一框架體系，源創(chuàng )財經(jīng)幫助客戶(hù)：

1)解讀整體戰略規劃，對標業(yè)界領(lǐng)先實(shí)踐，評估自身財務(wù)管理成熟度，定義什么是卓越的財務(wù);

2)設計其所適用的財務(wù)轉型發(fā)展體系，通過(guò)洞察戰略發(fā)展與變革驅動(dòng)、識別利益相關(guān)者訴求，提煉形成其未來(lái)財務(wù)轉型的目標;圍繞企業(yè)長(cháng)期價(jià)值，確立組織變革與創(chuàng )新文化，構建與企業(yè)發(fā)展相適配的管控體系和運營(yíng)體系，以管數據、管資金、管資源、管項目為抓手，以數字化技術(shù)賦能，建立一套卓越的財務(wù)核心能力體系，明確轉型之后的財務(wù)職能切分;

3)重新設計短期、中長(cháng)期、遠期的轉型實(shí)現路徑，并通過(guò)綜合結果與過(guò)程、定量與定性的全面評價(jià)，準確衡量財務(wù)轉型實(shí)施成效。

來(lái)源:互聯(lián)網(wǎng)

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

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