過(guò)去的一年，國內企業(yè)海外并購出現了新的趨勢：大型標的多，境外融資需求日益強烈，對于上市公司的直接并購需求逐步增加。畢馬威咨詢(xún)合伙人王虹表示，海外并購規模越大，規模所對應帶來(lái)的融資需求也會(huì )越來(lái)越強烈。海外并購的融資方案，需要考慮兩個(gè)問(wèn)題。第一是稅務(wù)，第二把資金匯入中國時(shí)怎么降低成本。

 

　　過(guò)去的一年，國內企業(yè)海外并購出現了新的趨勢：大型標的多，境外融資需求日益強烈，對于上市公司的直接并購需求逐步增加。畢馬威咨詢(xún)合伙人王虹建議，環(huán)境正在發(fā)生變化，對于目前還在海外繼續尋找標的準備收購的中國企業(yè)，需要提前做計劃，包括提前規劃。

 

　　安全審查更加嚴格

 

  《上海國資》:中國企業(yè)海外并購目前出現什么發(fā)展趨勢?

 

　　王虹:中國企業(yè)海外并購的步伐自2014年來(lái)進(jìn)一步加快，并在2016年達到一個(gè)新的高度;自2011年到2016年11月，交易宗數復合年均增長(cháng)率約為14%，交易金額復合年均增長(cháng)率約為33%。2010年至2015年，民營(yíng)企業(yè)海外并購宗數占比由55.1%上升到76.5%;并購金額占比由10.6%上升到39.8%;民企平均每宗交易價(jià)格亦大幅上升，從2010年的3129萬(wàn)美元上升至2015年9160萬(wàn)美元。但超大型的交易仍然主要由國企完成(2015年規模最大的5宗并購均由國企完成)，因此國企交易在宗數上已遠小于民企，但交易金額仍占到一半以上。

 

　　2016年前11個(gè)月，海外投資的金額增長(cháng)非�？�，趨勢非常明顯。一開(kāi)始走出去以國資為主，現在民企在走出去的群體中越來(lái)越活躍，數量有所上升，而且民企的大額投資數量也呈上升趨勢。

 

　　但海外建廠(chǎng)，包括海外大型基礎設施建設這類(lèi)項目對外投資，中國企業(yè)主要還是集中在較落后的國家。但是對于跨境并購來(lái)說(shuō)，則主要集中在比較發(fā)達國家，而且在行業(yè)上主要集中于高新技術(shù)行業(yè)，包括消費品類(lèi)行業(yè)。這個(gè)趨勢在前幾年已經(jīng)非常明顯，這是非常大的變化。

 

　　《上海國資》:“走出去”的主要動(dòng)因有變化嗎?

 

　　王虹:海外并購的動(dòng)因，有獲得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、加大國際化步伐或者進(jìn)行戰略轉型的需要;有收購上市公司獲取估值套利的需要;有獲取相對靈活的融資渠道的需要等，這些需求持續，近幾年沒(méi)有太大變化。

 

　　實(shí)際上，海外并購規模越大，規模所對應帶來(lái)的融資需求也會(huì )越來(lái)越強烈�，F在融資渠道是比較多元化的，包括債權融資、股權融資、并購基金或者是私募基金作為共同投資人的參與越來(lái)越多。

 

　　目前，上市公司慢慢成為了海外并購的主力軍。上市公司并購有一部分在交易架構中是由上市公司直接收購，還有的是集團公司收購后放到上市公司平臺中。對于民營(yíng)企業(yè)來(lái)說(shuō)，除了戰略轉型動(dòng)因以外，還存在通過(guò)上市公司收購會(huì )有一個(gè)估值套利空間。

 

　　《上海國資》:在選擇標的方面，中國企業(yè)目前是否出現新的變化?

 

　　王虹:過(guò)去一年中，國內企業(yè)海外并購的新動(dòng)向有幾點(diǎn)。第一大型標的多，主要是在一些高端的制造、新型材料和汽車(chē)零部件行業(yè)。近期的交易案例中，還可發(fā)現一個(gè)明顯的趨勢，在競標的過(guò)程中，中國企業(yè)的表現成熟度越來(lái)越高。前幾年，可能會(huì )發(fā)現，一旦有非常好的標的和熱點(diǎn)標的時(shí)，我們中介如作為中國代表去敲門(mén)，發(fā)現門(mén)很難打開(kāi)，他們不太愿意接受中國企業(yè)作為競標企業(yè)進(jìn)來(lái)，但是這兩年已發(fā)生了很大變化，中國買(mǎi)家已被海外企業(yè)接受。典型的案例是中化集團收購先正達，美的收購Kuka，海爾收購GE白電業(yè)務(wù)等。而且，這些案例的投資標的都是在幾十億美元以上。

 

　　迅速增長(cháng)的交易數量當然引起當地市場(chǎng)特別關(guān)注。所以這幾年，國外針對中國買(mǎi)家的國家安全審查趨向更嚴格，當地針對國內審批結果、資金出境等風(fēng)險的關(guān)注度增加。近期由于美國安全審查未通過(guò)的案例有福建宏芯基金收購德國半導體公司愛(ài)思強Aixtron。這家德國公司在美國設立有分公司，美國國家安全審查認為這可能會(huì )涉及技術(shù)收購，更因為這家公司在當地的客戶(hù)中有國防類(lèi)企業(yè)和武器制造類(lèi)的企業(yè)，這是美國否決收購的主要原因。

 

　　善用杠桿

 

　　《上海國資》:國內的環(huán)境也正在發(fā)生一些變化?

 

　　王虹:最近，政府已對資金出境政策進(jìn)行變化和調整。對于企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果目前仍在海外繼續尋找標的，或者已準備收購標的，那么建議在這個(gè)時(shí)候提前做計劃，包括提前規劃。

 

　　現在，賣(mài)方很容易對我們企業(yè)提出一個(gè)問(wèn)題，就是怎么保證資金在規定的時(shí)間內到位?大型交易中，中方會(huì )碰到一個(gè)問(wèn)題，就是賣(mài)方需要在條款里面增加一個(gè)條款，即反向分手費，就是說(shuō)，如果對方和中國企業(yè)簽訂了收購協(xié)議，但交易沒(méi)有得到審批通過(guò)，反向分手費就不會(huì )返還。這對于任何中國買(mǎi)家來(lái)講，都需要衡量風(fēng)險。因為如果交易額較大的話(huà)，反向分手費可能達到交易金額的10%，一旦風(fēng)險發(fā)生，作為買(mǎi)方?jīng)]有完成交易損失是非常大的。這是近期根據形勢的變化，中國買(mǎi)家在海外并購中可能會(huì )碰到的問(wèn)題，這需要借助外部的顧問(wèn)來(lái)共同衡量風(fēng)險做決策。

 

　　《上海國資》:那么在設計融資方案方面，目前需要注意的是什么?

 

　　王虹:海外并購的融資方案，需要考慮兩個(gè)問(wèn)題。第一是稅務(wù)，收購方要考慮被收購的公司未來(lái)的稅率怎么達到比較有效化配置，第二把資金匯入中國時(shí)怎么降低成本。同時(shí)，在稅務(wù)籌劃過(guò)程中需要考慮通過(guò)什么樣的方式配融資方案，以及在哪個(gè)層面配融資方案。

 

　　交易的關(guān)鍵條款，包括對價(jià)及對價(jià)的調整機制、保證和賠償條款、分手費及反向分手費的設置、交割及交割的前提條件、對價(jià)的支付機制及托管賬戶(hù)設置、管理層及留任計劃、客戶(hù)的訪(fǎng)談和確認等。

 

　　中國企業(yè)比較容易忽視的是保證和賠償條款。國外的保證和賠償條款至少有20頁(yè)，通過(guò)盡職調查，我們可能識別了一些風(fēng)險，但可能除了這些風(fēng)險還存在盡職調查過(guò)程中沒(méi)有發(fā)現的風(fēng)險，這些風(fēng)險通常都是通過(guò)保證和賠償的條款進(jìn)行約束，就是一旦進(jìn)去以后發(fā)生了一些事項，跟未收購之前的公司運營(yíng)相關(guān)，這一系列的事情，作為買(mǎi)方有權向賣(mài)方提出賠償，這部分條款對于中國企業(yè)在海外做收購非常重要。

 

　　另外，在審批上，國內的審批大家都非常了解，國外的審批，涉及國家安全審批，有一些案例中會(huì )涉及反壟斷的審批。

 

　　《上海國資》:目前中國企業(yè)的融資手段是否有改變?

 

　　王虹:由于大型交易逐步增多，中國企業(yè)走出去的融資需求不斷增長(cháng)。受境內外利差、外匯資金出境等多重因素影響，對于境外融資需求愈發(fā)強烈。境外融資涉及債務(wù)融資大部分情況下都是“內保外貸”，或者“內存外貸”。

 

　　隨著(zhù)最近形勢變化，可以通過(guò)標的公司現金流作為擔保而在當地國家獲得銀行融資，即通常講的杠桿性收購，這個(gè)可能會(huì )在中國企業(yè)“走出去”時(shí)作為輔助的并購融資手段。這種手段其實(shí)在歐洲或是在美國這些國家中，是很常用的方法，但中國企業(yè)利用這種方法收購還比較少，但這會(huì )在未來(lái)獲得長(cháng)足發(fā)展。

 

　　杠桿收購的好處是：一，不需要在境內的母公司提供擔保;二，在當地國如果能夠獲得融資，比如說(shuō)歐洲整體的利率也比較低，那么整體成本也會(huì )比較低。假如這家企業(yè)有1億美元的流動(dòng)性，通�？梢栽诋數孬@得3—4倍，即3—4億美元的債務(wù)融資。

 

　　另外一個(gè)趨勢是，中國企業(yè)對于海外上市公司的直接并購逐步增加。通常收購海外上市公司有幾個(gè)好處，第一是合規性和信息的披露各個(gè)方面都比較好，海外上市公司通常具有更好的經(jīng)營(yíng)情況和更透明的信息披露。另外，一些資本市場(chǎng)上的海外公司可能在當地市值的表現是被低估的，這個(gè)標的也可以作為比較好的收購的標的。

 

　　但要注意的是，公開(kāi)市場(chǎng)收購是比較復雜的，尤其對于要約收購、私有化收購等二級市場(chǎng)操作手法及達成條件會(huì )提出較高要求，也需要借助很多外力去對當地的市場(chǎng)有一個(gè)深入了解和做提早的規劃。

 

　　更難的是整合

 

　　《上海國資》:對于并購標的，您有什么建議?中國企業(yè)海外并購該關(guān)注什么?

 

　　王虹:對于標的，需要關(guān)注的地方有很多。比如并購對象的戰略選擇。這需要考慮很多的因素，戰略上是不是匹配?大致規模是什么樣的?資金怎么配比?對方股東的結構什么樣?有沒(méi)有涉及比較敏感的政府審批問(wèn)題等，這一系列都是初期就要想好的，因為一介入時(shí)間和成本的投入都較大。

 

　　除了標的本身外，海外并購主要采用交易方式也需要慎重考慮。目前主要交易方式有市場(chǎng)化競購、政府私有化企業(yè)、進(jìn)入破產(chǎn)程序的企業(yè)拍賣(mài)、由法院主導的債務(wù)重組等�，F在市場(chǎng)化的競購仍較多，但對于進(jìn)入破產(chǎn)程序企業(yè)資產(chǎn)的收購，趨勢是明顯下降。在2010年和2011年，出于戰略上和技術(shù)上考慮，有中國企業(yè)收購了部分業(yè)績(jì)不太好的資產(chǎn)，但近年，中國企業(yè)對這部分資產(chǎn)的興趣非常低。

 

　　在海外并購流程中，盡職調查需要反復強調。盡職調查就是真正收購一個(gè)企業(yè)時(shí)，需要對它有一個(gè)深入的了解，分不同條線(xiàn)，財務(wù)、商、技術(shù)、法律、環(huán)保、人力資源等。

 

　　《上海國資》:中國企業(yè)并購整合是否有進(jìn)步?

 

　　王虹:完成一項交易是有一定難度的，但其實(shí)真正難的是并購后的整合，而且并購后的整合是持續要做的工作。海外并購的整合有很多路徑。國內企業(yè)走出去，第一步都會(huì )想戰略上怎么整合，通常在收購后會(huì )想前一百天的整合計劃，大部分中國企業(yè)走出去首先想管控的是財務(wù)，所以通常先做的是如何對財務(wù)實(shí)現控制，接下來(lái)有運營(yíng)上的整合，包括采購，包括銷(xiāo)售業(yè)務(wù)條線(xiàn)進(jìn)行整合，但是最難的是人員和文化整合。

 

　　(文章摘自2017年03月03日《上海國資》 作者：孫一元)

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

中國企業(yè)海外并購