盡職調查都是必不可少的工作，只不過(guò)它是否作為一個(gè)階段或者項目獨立存在，以及詳略程度、是否出具專(zhuān)門(mén)的報告等等有所不同而已。尤其是投資，簡(jiǎn)直可以和盡調劃等號。今天分享一下自己關(guān)于盡調這項工作的體會(huì )與思考，既是分享，也是請大家給予指導。

 

需要說(shuō)明的是，雖然盡調可以被分為行業(yè)研究、法律盡調、財務(wù)盡調、對人的盡調等等，但分開(kāi)只是工作開(kāi)展的必要技巧，并不能成為片面認識它的理由，因此，我會(huì )以法律盡調為主，探討整個(gè)盡調工作的思考。

所謂關(guān)于盡職調查的三個(gè)問(wèn)題，我指的是：

 

 

為什么盡調

 

這說(shuō)的是必要性或者原因，以及盡調的目的。

 

原因有兩個(gè)：

 

1、決策需要信息;

 

2、信息不對稱(chēng)&不確定。

 

股權投資業(yè)務(wù)的過(guò)程就是溝通和說(shuō)服，而要說(shuō)服，就需要信息或者數據或者叫證據。投資經(jīng)理們通過(guò)走訪(fǎng)、查閱檔案等等工作搜集信息和數據，制作報告，經(jīng)過(guò)專(zhuān)業(yè)分析與判斷，做出“投資建議”，提交給投委會(huì )，投委會(huì )再根據這些信息和數據，做出投資決策。信息是不是足夠完整、足夠準確，直接決定投資決策結果或者投資成功與否。如果你是投委，你要決策要不要投、投多少、怎么投、風(fēng)險是啥、風(fēng)險在哪兒、能不能避免或者能不能承受……要回答這些問(wèn)題，作為一個(gè)專(zhuān)業(yè)靠譜的投資人，你不能只是跟著(zhù)感覺(jué)走，你需要證據支持，沒(méi)有這些你竟然決定投，那你就是瞎投，如果你是拿基金的錢(qián)做投資，你就是對你的LP不負責任。如果你是投資經(jīng)理，你的工作就是說(shuō)服投委會(huì )給你建議的項目投出贊成票，你拿什么說(shuō)服他們接受你的觀(guān)點(diǎn)?只能是扎扎實(shí)實(shí)的證據!

 

理論上說(shuō)，如果能得到百分百全面準確的信息，每筆投資每個(gè)項目都可以成功，大賺特賺。但那是夢(mèng)想，現實(shí)是，資源是稀缺的，信息也是。信息總是不完整，信息總是不準確，信息總是不確定。這個(gè)世界就是這樣，就是充滿(mǎn)不確定性。

 

那咋辦?

 

朱蘇力教授曾說(shuō)，對中國研究的最深刻和透徹的人，一個(gè)是毛澤東，一個(gè)是費孝通，我覺(jué)得有道理。毛澤東在《反對本本主義》中寫(xiě)道，“不做調查，就沒(méi)有發(fā)言權，不做好的調查，也沒(méi)有發(fā)言權”。費老的《江村經(jīng)濟》和《鄉土中國》如此經(jīng)典，就是因為他們做了大量的“盡職調查”�？梢�(jiàn)，為了獲取你需要的信息，只有做盡調，做好的盡調。這項工作就是要在各種“局限條件”下，盡最大的努力，盡可能全面地，盡可能審慎地搜集相關(guān)信息和數據，越多越好，越多越準確，越多越靠譜，投資成功率就越高!

 

再說(shuō)盡調的具體目的，也有兩個(gè)，即：

 

1、發(fā)現價(jià)值;

 

2、發(fā)現問(wèn)題。

 

我們經(jīng)常講，做事要有極強的目的性。盡調目的是啥，將決定你要調查哪些內容，哪些是重點(diǎn)，哪些就沒(méi)那么重要，以及調查到什么程度。所以，可以說(shuō)目的統領(lǐng)了整個(gè)盡調工作。

 

“知己知彼，百戰不殆”，談判就是這樣，誰(shuí)掌握的有效信息更全面，誰(shuí)就能贏(yíng)。再者，咱們的調查研究不到位，跟人家創(chuàng )始人聊天可能都會(huì )艱難，更別說(shuō)談判了。我們在做投前盡調的時(shí)候，目的就很明確，首先就是要通過(guò)調查研究，對擬投資的這個(gè)公司或者項目值不值得投或者估值進(jìn)行確定，作為之后談判的根據，比如你就需要進(jìn)行行業(yè)/市場(chǎng)研究，還得就該具體項目的業(yè)務(wù)模式、盈利模式、供應商都是哪些，客戶(hù)都有誰(shuí)等等進(jìn)行調查分析，這些都是為了回答值不值得投，值多錢(qián)的問(wèn)題。

 

另外一個(gè)，是通過(guò)調查發(fā)現這個(gè)項目或者公司的風(fēng)險或者存在的問(wèn)題，也就是風(fēng)險管理中講的“風(fēng)險識別”。

 

首先是個(gè)心態(tài)問(wèn)題，咱不是沒(méi)事兒去找茬，也不是像渾水那樣要唱空誰(shuí)，人無(wú)完人，企業(yè)也是，相對來(lái)說(shuō)，我們應當更傾向建設性的批判和合理懷疑。但是，從技術(shù)角度來(lái)看，只有像渾水那樣的，才可以把一個(gè)企業(yè)查的非常深入和仔細，因為他的動(dòng)力就比其他人強勁的多，類(lèi)似的例子還有一本書(shū)，《菊與刀》，很經(jīng)典，對日本這個(gè)國家、這個(gè)民族的研究入木三分，為啥，因為當時(shí)是有目的的，美國要搞定日本，所以才有這個(gè)研究項目，后來(lái)才有這本書(shū)。所以，如果先不考慮局限條件，在對待盡調的心態(tài)，甚至具體做法上，渾水是值得學(xué)習的。當然，公司的引導機制也要為此提供保障，如果盡調隨便做做也能通過(guò)，那就不會(huì )有人去重視盡調，去認真寫(xiě)報告了。

 

說(shuō)到風(fēng)險，無(wú)論是財務(wù)的、法律的或者是市場(chǎng)的風(fēng)險，是公司的，咱投了，就有咱的份。你需要判斷，存在哪些風(fēng)險或者問(wèn)題，尤其是將會(huì )影響公司未來(lái)發(fā)展、融資乃至進(jìn)入資本市場(chǎng)，因為這個(gè)牽涉退出。當然，僅僅識別出來(lái)并非最終目的。盡調不應是純粹信息搜集，沒(méi)有分析就沒(méi)有意義。所以，風(fēng)險分析評估也是盡職調查的應有之義，你要回答以下問(wèn)題：哪些問(wèn)題是致命的，哪些是必須要求標的公司解決處理的，哪些又是我們可以幫他解決的。而這些問(wèn)題也將成為后續談判乃至起草投資協(xié)議的依據。有人問(wèn)，那應該如何評價(jià)這些問(wèn)題呢?我覺(jué)得至少可以這么考慮，投資方案設計的退出渠道是IPO，那就不能有IPO不接受的問(wèn)題，比如你的技術(shù)出資，技術(shù)根本就不是你的，再比如，業(yè)務(wù)完全依賴(lài)別的機構，不獨立等等。

 

其實(shí)，還有一點(diǎn)也挺重要，就是如果將來(lái)咱們投了他，這些問(wèn)題就會(huì )是投后增值服務(wù)的需求所在。

 

盡調些什么

 

“標準的盡調清單”隨處可見(jiàn)，但是盡調些什么，沒(méi)有標準答案。因為，盡調什么，是受“為什么盡調”約束的，尤其是要受具體的盡調目的也就是盡調所服務(wù)的具體業(yè)務(wù)所約束的，比如說(shuō)，我們這種天使投資要做的盡調，和ipo、新三板、發(fā)債之類(lèi)的就不一樣。因此，一點(diǎn)也不夸張的說(shuō)，盡調清單上的每一項，都要思考和回答：為什么要查這個(gè)，目的和意義是啥?

 

 

 

 

以下列出一般股權投資前盡調清單中的重要事項，但我只能挑一部分，就目的以及具體材料多說(shuō)幾句，其他的就只能一帶而過(guò)：

 

1、歷史沿革

 

這里重點(diǎn)說(shuō)的是股東情況，包括各股東出資認繳實(shí)繳情況、是不是存在委托代持，股東們是不是還有其他的特殊約定;還包括，歷次股權變動(dòng)的情況，比如股轉，比如增資減資。

(1)出資到位情況。因為我們是股權投資，我們將來(lái)也會(huì )是公司股東之一，我們一般都是很快就出資到位的，也就是說(shuō)，我們的利益和公司有實(shí)質(zhì)性綁定，我們就得操心，那其他股東尤其是創(chuàng )始人股東有沒(méi)有出資，有沒(méi)有綁定，出資多少，多大程度綁定?所以要查明出資到位情況。

 

除了沒(méi)到位或者到位的太少，還可能出現多出資的情況，就是股東超出認繳注冊資本給公司打錢(qián)，又沒(méi)界定這錢(qián)究竟是增資還是借款，抑或別的啥意思，這個(gè)問(wèn)題既會(huì )導致財務(wù)凌亂，更是導致股東間糾紛的重大隱患，不得不查明并設法整改。

 

(2)出資形式。當然，出資形式也是一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題。比如有人用無(wú)形資產(chǎn)出資，那么，價(jià)值是否公允，權屬是否清晰等等就關(guān)系到是否有可能被認定為虛假出資，是會(huì )影響之后公司融資或進(jìn)入資本市場(chǎng)的。

 

(3)股權代持。股權代持是可以的，但畢竟存在模糊不清的缺陷和股權糾紛的風(fēng)險，因此，務(wù)必要查明，如果沒(méi)有相關(guān)的代持協(xié)議等文件，就要請他們務(wù)必簽署協(xié)議將代持關(guān)系明確界定下來(lái);其實(shí)如果可以的話(huà)，應當盡量避免代持，要求創(chuàng )始人盡快顯名或者換成持股平臺，這個(gè)我們也可以派出專(zhuān)業(yè)團隊協(xié)助企業(yè)完成。

(4)股權結構。股權結構設置關(guān)系到公司控制權和利益分配是不是公平合理，從根本上決定團隊的穩定性、責任感和公司的命運。雖然說(shuō)不存在絕對正確的結構，但是有些經(jīng)過(guò)實(shí)踐檢驗確有弊端的結構還是應當避免的，比如說(shuō)均分，比如說(shuō)真正的創(chuàng )始人或者核心人物卻占相對少的股權，或者，沒(méi)有預留用于激勵員工的期權池，這些都需要調查清楚來(lái)龍去脈，并根據具體情況要求企業(yè)調整。

 

(5)股權變動(dòng)。股轉、增資減資等等，要關(guān)注的是緣由以及操作是不是規范。這個(gè)我們遇到過(guò)非常低級的錯誤。這家公司分不清股轉和增資，協(xié)議簽的是增資，里面還明明白白寫(xiě)多錢(qián)進(jìn)注冊資本，多少進(jìn)資本公積金，搞得跟真的一樣，可事實(shí)是，錢(qián)打給了其他股東，注冊資本也紋絲不動(dòng)，那個(gè)所謂投資人也沒(méi)在章程里出現，也沒(méi)在工商那里登記。這個(gè)公司后來(lái)已經(jīng)經(jīng)歷了好幾輪融資，這個(gè)問(wèn)題才突然被提出來(lái)，少不了一番溝通協(xié)調。關(guān)鍵時(shí)候，這種問(wèn)題是要耽擱大事兒的，萬(wàn)一上市前，因此發(fā)生糾紛呢。

 

(6)以上這些在調查的時(shí)候，除了工商登記備案的資料外，還需要留意股東們另外簽署的協(xié)議，如果之前已有融資，還要特別關(guān)注投資人對公司、股東以及后續融資的限制。再具體點(diǎn)說(shuō)，歷史沿革不能僅僅是查了下工商檔案，寫(xiě)個(gè)時(shí)間節點(diǎn)，而是必須查明真實(shí)情況，并且必須見(jiàn)到交易文件，你說(shuō)是股轉，那就必須見(jiàn)到股轉協(xié)議，你說(shuō)是增資，就必須看增資協(xié)議，還得留意，有沒(méi)有補充協(xié)議。

 

2、 組織架構

 

我們要查明公司內部治理結構，包括董監高，還要查明有沒(méi)有分支機構，包括分公司、子公司等等，還有關(guān)聯(lián)企業(yè)。比如就有人同時(shí)干好幾個(gè)公司，如果我們特別重視創(chuàng )始人的ALL IN，那這個(gè)關(guān)聯(lián)企業(yè)就很重要;我們也見(jiàn)過(guò)這樣的創(chuàng )業(yè)者，為了不同的目的，比如說(shuō)申請政府補貼等等，就在各地設公司，好些個(gè)，咱只投其中一個(gè)吧，那創(chuàng )始人究竟要做哪個(gè)公司就必須查明;是不是把其他的公司都注銷(xiāo)掉更好些。另外公司的董事會(huì )組成、高管任職情況等也事關(guān)公司前途，需要關(guān)注。

 

3、核心團隊

 

這是對人的盡調，尤其是創(chuàng )始人。因為我們認為，早期投資主要就是投人，所以，對人的盡調就應該是重中之重。那我們關(guān)心創(chuàng )始人的哪些情況呢?我覺(jué)得，至少包括勝任度、穩定性和安全性。

 

為了查明勝任度，可以看學(xué)歷、能力以及經(jīng)歷等等;為了查明所謂安全性，你就得查下有沒(méi)有原單位的競業(yè)禁止約定，得查下他們的個(gè)人征信情況和在圈子里的評價(jià)，有沒(méi)有訴訟;甚至配偶關(guān)系如何，他自己身體狀況如何。配偶關(guān)系這一塊兒我們有的小組是做了工作的，比如配偶寫(xiě)了承諾或者簽了協(xié)議，但身體狀況這塊兒，我還沒(méi)聽(tīng)說(shuō)有人要求創(chuàng )始人做體檢。但我聽(tīng)過(guò)別人家的例子，真有訪(fǎng)談過(guò)后不久，創(chuàng )始人因病去世的。團隊的穩定性，也非常關(guān)鍵，我們也是有過(guò)相關(guān)經(jīng)驗的，包括公司的一些關(guān)鍵崗位，比如技術(shù)總監、財務(wù)總監等，變動(dòng)頻繁，這就得查明原因。初創(chuàng )企業(yè)，如果核心團隊、關(guān)鍵崗位發(fā)生分裂，基本上這個(gè)企業(yè)得完蛋。

 

4、主要資產(chǎn)

 

我們瞄準的這些硬科技創(chuàng )業(yè)企業(yè)，除了關(guān)注團隊，最重要的資產(chǎn)莫過(guò)于技術(shù)。所以，關(guān)于技術(shù)的盡調要特別關(guān)注。

 

除了技術(shù)本身的領(lǐng)先、獨特等等之外，法律盡調要求關(guān)注技術(shù)的權屬。因為很多科技創(chuàng )業(yè)者都是離職創(chuàng )業(yè)，也就是說(shuō)，他有“原單位”的，那他這個(gè)技術(shù)往往不是他們口中所說(shuō)的是他自己的技術(shù)，而是屬于職務(wù)發(fā)明創(chuàng )造。如果是專(zhuān)利，需要關(guān)注專(zhuān)利的有效性、保護期限等等，如果是非專(zhuān)利技術(shù)，更應做好盡調，這項技術(shù)有沒(méi)有可能侵犯他人知識產(chǎn)權，有沒(méi)有許可給他人使用等等。

 

另外，我以前講股權分配的時(shí)候，提到技術(shù)出資的注意事項，除了權屬清晰，還有出資手續完備，估值合理和技術(shù)與主營(yíng)業(yè)務(wù)的相關(guān)性，這也該是調查的內容。

 

當然，其他資產(chǎn)，比如商標、著(zhù)作權、設備、廠(chǎng)房等等，如果是特殊行業(yè)，還有相關(guān)資質(zhì)許可，都需要在盡調時(shí)查明，因為這些可能關(guān)系到估值，關(guān)系到業(yè)務(wù)能否按照設想開(kāi)展等等。

 

5、市場(chǎng)分析

 

6、產(chǎn)品業(yè)務(wù)

 

之前我們有同事專(zhuān)門(mén)就怎么做行研有個(gè)精彩分享，所以這兩個(gè)就不說(shuō)了。

 

7、財稅情況

 

這個(gè)部分需要法務(wù)和財務(wù)團隊配合完成。財務(wù)報表是企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為的記錄，如果是已經(jīng)經(jīng)營(yíng)了一段時(shí)間的公司，通過(guò)查閱和分析報表，是可以發(fā)現企業(yè)經(jīng)營(yíng)中的一些問(wèn)題的。

 

我見(jiàn)過(guò)的有些創(chuàng )業(yè)者，雖然注冊了公司，但業(yè)務(wù)經(jīng)常體外運行，比如，注冊資本認繳不實(shí)繳，開(kāi)展業(yè)務(wù)的收支全都從個(gè)人賬戶(hù)走，公司和創(chuàng )始人個(gè)人的財務(wù)混同，這就存在很大的法律風(fēng)險，比如可能適用法人人格否認制度，加大了創(chuàng )始人個(gè)人的風(fēng)險;同時(shí)這樣做也導致公司的財務(wù)極不規范，不能正確反映公司經(jīng)營(yíng)情況，必須予以整理。還有的創(chuàng )始人，公司沒(méi)錢(qián)了，就直接給公司打錢(qián)，也說(shuō)不清這錢(qián)究竟是什么意思，是借款?增資?贈送?這些不搞明白，我們不能進(jìn)去的。

 

8、債權債務(wù)

 

9、訴訟處罰

 

為啥要查涉訴情況，當然不是說(shuō)公司就不能有訴訟，而是要查原因，進(jìn)而要分析是不是經(jīng)營(yíng)管理有問(wèn)題，要查或有債務(wù)，比如有的公司給別人擔保，將來(lái)可能要承擔一大筆債務(wù)，這不能不查清楚，進(jìn)而看合理性，再判斷哪些就認了，哪些需要在后面的投資協(xié)議中予以分別界定。

 

我們做早期投資，項目或者公司不像vc、pe階段有那么多的信息和數據，這特點(diǎn)要承認，但是這并不構成我們不做盡調或者草率盡調的理由，至少上面所列這幾項，是必須要查明并有所分析研究的。其實(shí)，即使你用盡全力，你也未必能查的那么全面，何況你一開(kāi)始就不想盡全力。

 

怎么做盡調

 

這是術(shù)的問(wèn)題了，就是去哪里獲取可供決策的靠譜信息。剛才說(shuō)，第二個(gè)問(wèn)題“盡調些什么”受第一個(gè)問(wèn)題“為什么盡調”的約束，同樣，這第三個(gè)問(wèn)題也要受第二個(gè)問(wèn)題的約束。也就是說(shuō)，去哪里怎么查，取決于你要查什么，查到什么程度。

 

1、先說(shuō)原則吧：全面、客觀(guān)和審慎，這是最基本的。

 

什么是全面，就是從法律、財務(wù)、業(yè)務(wù)、人員、管理、行業(yè)等等方面全方位調查研究一個(gè)項目或者公司。再說(shuō)一遍，這是一個(gè)整體，再具體一點(diǎn)的表現就是，盡調工作過(guò)程和成果，除非是各個(gè)方面配合得當，充分交流、互相驗證或者支撐才能有效完成。

 

什么是客觀(guān)，就是不要主觀(guān)臆想。這是大多數人很容易犯得錯誤，我見(jiàn)過(guò)的，連技術(shù)權屬這樣的關(guān)鍵問(wèn)題，都是問(wèn)創(chuàng )始人了一聲就了事。有沒(méi)有對外擔保，不去調查就說(shuō)，“應該沒(méi)有吧”或者“他怎么會(huì )有對外擔保呢”，這很不靠譜。聽(tīng)說(shuō)還有直接拿別人家的盡調結果直接用的，你咋確定這些材料和結論的客觀(guān)性?

 

再說(shuō)具體一點(diǎn)，是不是客觀(guān)，就是要看證據，應該追求每一個(gè)判斷都有相應的客觀(guān)證據支持。所以，盡調工作底稿要做好，要保存好，要經(jīng)得起審查，沒(méi)有證據支持的投資建議，格殺勿論。

 

什么是審慎?講個(gè)例子。要查公司有沒(méi)有涉訴，怎么查?能不能就查下裁判文書(shū)網(wǎng)、失信被執行人公示平臺?要不要去法院?去哪個(gè)法院?要不要全國法院都查一遍?仲裁委要不要去?勞動(dòng)仲裁呢? 或者，有人說(shuō)，不用那么麻煩吧，有些確實(shí)沒(méi)法查啊。我想說(shuō)，盡調其實(shí)就是謹慎性調查，審慎是基本原則之一，審慎無(wú)止境!所以我強調，除非局限條件比如時(shí)間不允許，否則應當拼盡全力用盡一切可能的辦法展開(kāi)調查獲取信息。讓公司出具兜底承諾，是補充手段，不能當做首選。

 

2、再說(shuō)調查方法。

 

應該說(shuō)，方法渠道不一而足，條條道路通羅馬，各莊有各莊的高招，只要能實(shí)現盡調目的都行。常用的比如：

 

(1)公司提供。盡調一開(kāi)始就是先發(fā)清單給公司，要求按清單提供，一般也能解決很大一部分問(wèn)題，但我覺(jué)得，頭腦要清晰，這個(gè)渠道獲取的充其量是素材或者說(shuō)線(xiàn)索，是不應不加分辨地當證據使用的，你要有判斷，你還得用其他證據來(lái)相互印證。經(jīng)常聽(tīng)到有人說(shuō)，項目方很強勢，不配合，但這個(gè)往往是我們自己造成的，因為我們沒(méi)有規劃好，三天兩頭跟人家要資料，這就很不專(zhuān)業(yè)，當然惹人煩。所以，應當自己先把準備工作做扎實(shí)，爭取一次性把清單做好，再讓項目方準備。

 

(2)實(shí)地調查。眼見(jiàn)為實(shí)，親自實(shí)地調查能獲取第一手的信息，如果經(jīng)驗豐富，心思細膩，在現場(chǎng)或許還能獲取許多在各種文件中沒(méi)能體現的信息。比如，你不去現場(chǎng)，就不好了解公司員工們的真實(shí)工作狀態(tài)，或者實(shí)際的生產(chǎn)情況、資產(chǎn)情況。說(shuō)起這個(gè)，我甚至都想到《駭客帝國》，想到真實(shí)世界和虛擬世界的關(guān)系。不知有沒(méi)有人有同感。

 

(3)訪(fǎng)談紀要。和公司的股東、高管、員工、供應商、客戶(hù)進(jìn)行面對面訪(fǎng)談，是獲取有關(guān)公司或者創(chuàng )始人有關(guān)信息的重要渠道，而且，這個(gè)工作有相當的藝術(shù)性，因為這是人與人之間的交流，能否有效溝通，獲取有效信息，很大程度上受你的訪(fǎng)談技巧的影響，所以我們還需要提高察言觀(guān)色，聽(tīng)話(huà)聽(tīng)音，于無(wú)聲處聽(tīng)驚雷的本領(lǐng)。還有一點(diǎn)，不能嫌麻煩就隨便找幾個(gè)，更不能是項目方說(shuō)讓你找誰(shuí)你就找誰(shuí)，應該有目的的選擇，有計劃的進(jìn)行。為了了解行業(yè)或市場(chǎng)或技術(shù)情況，訪(fǎng)談行業(yè)協(xié)會(huì )、業(yè)界大咖、相關(guān)專(zhuān)家等也很有必要。

 

(4)第三方查詢(xún)。 比如工商稅務(wù)是必然要的，公司的詳檔必須查到，不止如此，還得和實(shí)際情況對比，因為可能股東們實(shí)際履行的協(xié)議和公司在工商局登記的信息不一致;再比如涉訴信息，需要去裁判文書(shū)網(wǎng)、失信被執行人公示平臺等等數據庫進(jìn)行調查，企查查、啟信寶等APP也可以查詢(xún)，但要注意綜合各種不同渠道來(lái)判斷;相關(guān)資質(zhì)認證機構也得去，確定企業(yè)應當取得的相關(guān)許可、資質(zhì)是否取得，具體情況如何。根據行業(yè)不同，可能還得去相關(guān)行政主管機關(guān)查詢(xún)環(huán)保等相應處罰等等。

 

3、完整的盡調不止于調查，能不能寫(xiě)好盡調報告也不能忽略。盡調報告寫(xiě)不好，盡調就白做了，盡調報告寫(xiě)不好，決策可能就錯誤了。篇幅所限，只說(shuō)一點(diǎn)意見(jiàn)吧，盡調報告不能僅僅是材料或原始信息的堆砌，而沒(méi)有分析研究。比如寫(xiě)完歷史沿革，應當有對以上事實(shí)的總結，然后分析哪些存在問(wèn)題，比如之前的股轉操作是否規范，股權結構設置有沒(méi)有不合理的地方，要不要調整，建議怎么調整。尤其是我們把盡調報告和投資建議書(shū)合二為一的情況下，投資經(jīng)理僅僅堆砌材料，而不發(fā)表明確意見(jiàn)，我們就要懷疑，最后結論說(shuō)“建議投委會(huì )同意投資”是不是隨便說(shuō)說(shuō)而已?

 

就說(shuō)這些吧，總結下，要做盡調，怎樣做就是合格的，是由業(yè)務(wù)本身決定的，投資決策需要盡量充分準確的信息，是否足以做出決策就是判斷盡調合格與否的標準。因此，盡調對于我們的投資業(yè)務(wù)，其重要性怎么強調都不為過(guò)，希望大家給予足夠重視;另一方面，小組立項、預審會(huì )乃至投委會(huì )，也應特別重視并在實(shí)操時(shí)嚴格把關(guān)，正確引導，讓我們的團隊越來(lái)越專(zhuān)業(yè)，讓我們的組織越來(lái)越專(zhuān)業(yè)。

 

 

盡職調查

 

關(guān)于盡職調查的意義，可以從一個(gè)很老套的投資故事說(shuō)起。兩個(gè)皮鞋生產(chǎn)商在對非洲市場(chǎng)進(jìn)行調查后均發(fā)現：當地土著(zhù)從不穿鞋。甲因此判斷，皮鞋在非洲是沒(méi)有市場(chǎng)的，于是收回了在非洲建廠(chǎng)的計劃。乙認為，正因為當地人都沒(méi)有鞋，所以，這里成了皮鞋市場(chǎng)的“藍海”，他因此堅定了自己的投資信心�？梢哉f(shuō)，甲乙二人都對非洲市場(chǎng)做了準確的盡職調查，但得出結論卻截然相反。

 

所以，盡職調查有兩個(gè)層面的問(wèn)題。第一個(gè)層面，投資項目是否存在重大風(fēng)險，關(guān)鍵點(diǎn)是核實(shí)、披露項目的真實(shí)情況;第二個(gè)層面，是決定是否投資，關(guān)鍵看項目的情況與投資策略是否匹配。

 

上述小故事結論的差異在于二者的投資策略不同�？梢詤⒖紕P雷集團對于被投資企業(yè)的盡職調查來(lái)理解。凱雷通常不投“沒(méi)有病的企業(yè)”，只投曾經(jīng)輝煌過(guò)但今天有病癥的企業(yè)，然后一旦發(fā)現有病癥，再來(lái)確定它的病癥是否可以被自己醫治。如果其無(wú)法醫治這個(gè)病，它將不會(huì )投資。所以凱雷做的盡職調查有個(gè)非常重要的作用，確認企業(yè)的病到底在哪，以及它的病痛是否可以真正被醫治。當投資完成以后，凱雷集團會(huì )實(shí)施投后管理，幫助被投資企業(yè)進(jìn)行管理的再造與提升，把不能產(chǎn)生利潤的部門(mén)剝離出去，幫助能夠產(chǎn)生利潤的部門(mén)提高運營(yíng)效益。10月初，凱雷集團聯(lián)合蘋(píng)果、海力士等企業(yè)組成財團收購了東芝旗下的芯片業(yè)務(wù)，并打算用3年的時(shí)間將其重組上市，充分體現了其投資特點(diǎn)。我們有理由相信，這一投資行為是與其背后的盡職調查與投資策略分不開(kāi)的。

 

國內目前投資盡職調查的核心工作是主要是核實(shí)信息的真實(shí)性，而凱雷集團對被投資企業(yè)盡職調查的核心功能之一在于“診斷企業(yè)是否有病”，從而作出是否投資的決定，這就是與投資策略的匹配。

 

事實(shí)上，盡職調查不僅限于私募投資企業(yè)對被投資企業(yè)進(jìn)行，私募機構本身也面臨反向盡職調查。

 

反向盡職調查

 

在國外，私募股權基金經(jīng)過(guò)幾十年的快速發(fā)展，已成為挽救經(jīng)營(yíng)不善、價(jià)值被低估的傳統企業(yè)的最重要的資本市場(chǎng)力量，其巨大的投資收益和追求長(cháng)期價(jià)值投資的理念，成為了資金來(lái)源穩定又追逐長(cháng)期投資收益的養老保險基金、慈善基金、大學(xué)教育基金等公共資本的投資標的。而合伙制因其稅收優(yōu)惠、權責清晰、激勵機制明確、專(zhuān)業(yè)化管理效率高等，成為西方國家私募基金的主要組織形式。我國合伙企業(yè)法也明確規定了GP(General Partner，普通合伙人)和LP(Limited Partner，有限合伙人)的不同職責。在規范的合伙制股權基金中，GP與LP的關(guān)系應是，GP作為發(fā)起人和管理人，負責股權基金的日常管理和經(jīng)營(yíng)，LP負責監督、建議，當然還具有選擇GP的權利。同時(shí)，GP對合伙企業(yè)的債務(wù)承擔無(wú)限連帶責任，LP僅以其認繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務(wù)承擔責任。

 

 

數據顯示，目前國內共成立1,660支政府引導基金，目標規模超過(guò)8萬(wàn)億元。今年以來(lái)，共設立政府引導基金102支，披露的總目標規模超過(guò)5,000億元。從2012年至2017年8月30日，有1,167家上市公司設立或參與投資產(chǎn)業(yè)基金，并且整體處于上升的趨勢。今年就有305家。

 

現實(shí)環(huán)境中，上市公司雖參與私募基金，但主要精力仍放在發(fā)展主業(yè)上，政府引導基金則側重于扶持產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟的發(fā)展，這些機構(還包括社�；�金、其他非專(zhuān)業(yè)投資的企業(yè)等合格投資者)與私募管理機構合作時(shí)，一般將管理的重任全權委托給GP(或私募基金管理人)，自身只履行出資義務(wù)及必要的監督，盡職調查就成為了LP選擇GP的必經(jīng)和重要步驟。同樣地，GP也需要做好被盡職調查的準備，想要獲得國外成熟LP或者國內專(zhuān)業(yè)LP(例如社�；�金、蘇州創(chuàng )投母基金等)的認可，必須要通過(guò)盡職調查。

 

我們借鑒和分析國外成熟LP對GP進(jìn)行的反向盡職調查的規則與方式，結合國內私募股權基金現狀，總結出一整套可參考的科學(xué)而完整的方法。

 

1、GP的基本情況

 

GP是何時(shí)、何地、由哪些人成立的?從成立到現在經(jīng)歷了那些變化?公司法人治理結構、組織架構、決策機制是怎么樣的?投過(guò)哪些企業(yè)?從基本面里面特別是從那些變化里面，能大致看出一些這家GP的策略和投資行為。要辯證看待“品牌基金”和“榮譽(yù)光環(huán)”。GP的品牌對于LP有重要的參考意義，在關(guān)注“品牌基金”的同時(shí)，更應該看到支撐這一品牌成功的背后的關(guān)鍵因素，比如穩健的投資策略、多樣化的風(fēng)險控制手段等，基金的品牌也是動(dòng)態(tài)和變化的。還應該正確看待基金所獲得榮譽(yù)的實(shí)際價(jià)值，分析榮譽(yù)獲得的真實(shí)原因。

 

2、考察GP管理團隊

 

私募行業(yè)屬于典型的智力密集型行業(yè)，基金的管理團隊是提供專(zhuān)業(yè)服務(wù)的基礎與根據。需要考察團隊人員素質(zhì)、治理結構、投資效率及穩定性等方面，還要正確認識“業(yè)界大佬”和“明星團隊”這兩個(gè)問(wèn)題。

 

從三個(gè)方面正確識別“業(yè)界大佬”：

 

“大佬們”是否同時(shí)管理多只基金?如果管理基金過(guò)多，其精力難免分散，最終的結果是每只基金都難以經(jīng)營(yíng)好。

 

“大佬”如何協(xié)調和處理不同基金之間的利益關(guān)系。

 

一些“大佬”將自己的個(gè)人品牌進(jìn)行“出租”，甚至有的“大佬”稱(chēng)其管理的基金超過(guò)50個(gè)，在大部分基金中“大佬”只掛名，并不參與管理。

 

對于“明星團隊”，要注意考察：

 

明星團隊合作的時(shí)間;

 

決策機制與分配機制;

 

團隊人數與基金規模的配比。

 

3、關(guān)注投資策略的選擇

 

在實(shí)踐操作中，對于私募股權基金的投資策略，需要了解該私募股權基金是如何看待國內以及全球的經(jīng)濟周期與宏觀(guān)經(jīng)濟的，以及當宏觀(guān)經(jīng)濟和經(jīng)濟周期出現重大變動(dòng)時(shí)，該基金將采取何種措施與方案加以應對，判斷應對措施與方案的科學(xué)性與合理性。重點(diǎn)分析投資的結構特性、一致性與連續性，洞悉對目前宏觀(guān)經(jīng)濟、行業(yè)發(fā)展、投資項目的看法。

 

4、考察基金團隊過(guò)往業(yè)績(jì)

 

私募股權基金的過(guò)往業(yè)績(jì)對于說(shuō)服LP極為重要，是最容易“加水”的地方，也是私募股權基金最想“加水”的地方。需要重點(diǎn)考察：私募股權基金的投資業(yè)績(jì)、現金流量及估值方法。

 

5、投資行為的理性分析

 

對于GP過(guò)往的投資行為分析，需要關(guān)注其對于投資項目的篩選、初核、盡職調查及投資決策的機制與過(guò)程;內控制度及流程的規范性及實(shí)際執行情況;如何實(shí)施投后管理，與被投資企業(yè)的關(guān)系如何;如何規劃并實(shí)施項目退出方案。需要重點(diǎn)把握的有：決策能力、與被投資企業(yè)的關(guān)系、風(fēng)險管理體系。

 

 

來(lái)源:新三板法商研究院

圖片來(lái)源：找項目網(wǎng)

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